Fleet Dossiers · 初学者教学页
NVNI
一步一步读懂 Nvni Group（Nuvini）
用 NVNI 自己申报里的数字，讲清 SPAC 上市、外国私人发行人、雷亚尔报表、收购尾款、持续经营、反拆与今天口径、授权股、纳斯达克两条上市标准、反拆窗口、超级投票股、回售权、重置权证、转售登记、市价打折可转票据、预交付股、持股上限、Rule 144 与前壳公司、消化天数、解锁阶梯，以及怎么读 6-K、13D 和 Form 3。每一步都有算式、展开推导和原件链接。
NVNIClaude · 2026-09-17 · 数字截至 2026-09-17 的 EDGAR 与 2026-09-16 收盘
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24 步
  1. 先记住六个数
  2. SPAC 上市：钱没带来多少，权证留下两千多万份
  3. 外国私人发行人：20-F、6-K，没有 Form 4
  4. 雷亚尔报表怎么读：收入、毛利、亏损
  5. 收购尾款（earn-out）：比一年收入还多的债
  6. 持续经营疑虑：营运资金缺口怎么算
  7. 反拆是什么：10 股并 1 股
  8. 今天口径：价格 ×10、股数 ÷10
  9. 授权股、面值与余量
  10. 纳斯达克 1 美元规则与「一年内反拆」
  11. 纳斯达克市值规则：3,500 万美元
  12. 反拆窗口怎么读：先看时序，再看倍数
  13. 超级投票股：5 美元买来的 5 亿票
  14. 回售权：投资人的「保本」按钮
  15. 重置权证：股价越低，给的股越多
  16. 转售登记：F-1、F-3 与 EFFECT
  17. 市价打折可转票据：92%、底价、120%、18%
  18. 预交付股：先发股放托管
  19. 持股上限 9.99%：为什么能拆成很多次卖
  20. Rule 144 与「前壳公司」
  21. 消化天数：为什么要给三个平均数
  22. 解锁阶梯：「过半日」和「翻倍日」
  23. 读 6-K、13D、13G、Form 3
  24. 自己去 EDGAR 核对原件
开始
1

先记住六个数

后面每一步都会用到。股数和价格都是 2025-10-06「10 并 1」之后的口径（下文叫「今天口径」）。

11,692,133在外普通股（2026-04-30，最后一次写明）
$0.9572026-09-16 收盘
50,000,000普通股授权上限
500,000 × 1,000FF 超级投票股 × 每股票数
$12,102,225.02债主 Amiens 8/15 要求立即偿付的金额
R$277,348 千2025 年底欠被收购公司原老板的尾款
市值 = 11,692,133 × $0.957 = $11,189,371（约 1,119 万美元） 授权余量 = 50,000,000 − 11,692,133 = 38,307,867 股 FF 票数 = 500,000 × 1,000 = 500,000,000 票（是普通股票数的 42.8 倍）
展开：第 1 步的推导与原句

「在外股」来自最新年报的持股表日期（4/30）；年报封面另写 2025 年底 10,032,710 股。两者之差 1,659,423 股，只有 702,290 股有文件说明（见第 18 步）。

As of April 30, 2026, there were 11,692,133 Nuvini Ordinary Shares issued and outstanding. Amiens has elected to accelerate the Notes and declare immediately due and payable in cash $12,102,225.02 as the aggregate Event of Default Redemption Amount under the Notes

500,000,000 ÷ 11,692,133 = 42.76

原件：FY2025 20-F · 6-K 2026-08-18 · F-3 附件 3.3

2

SPAC 上市：钱没带来多少，权证留下两千多万份

SPAC（特殊目的收购公司）先在美国上市、把钱放进信托，再去找一家公司合并。合并时，SPAC 的公众股东可以选择「赎回」——拿回信托里的钱、不换新股。Nuvini 合并的 SPAC 叫 Mercato Partners Acquisition Corporation，2023-09-29 完成。

NVNI 的例子：公众股东赎回了 4,204,655 股；另外有 PIPE 投资人以 $10.00 认购 1,280,000 股（$1,280 万）。公司自己在年报里说，合并一共带来约 1,410 万美元，直接交易成本约 2,030 万美元。与此同时，SPAC 原先发出的 11,500,000 份公开权证和 11,550,000 份私募权证（行权价 $11.50，当时口径）全部变成了 NVNI 的权证。
公开权证 11,500,000 + 私募权证 11,550,000 = 23,050,000 份 今天口径看：按权证协议，1 并 10 后每份权证能认购的股数应按比例减少为 0.1 股——年报没写调整，仍写「每份 1 股 $11.50」
展开：第 2 步的推导与原句
Mercato stockholders exercised their redemption rights in respect of 4,204,655 shares of Mercato Class A Common Stock. we raised US$14.1 million (approximately R$70.8 million based on the exchange rate of R$5.034 to US$1.00, the commercial selling rate for U.S. dollars as of September 29, 2023, as reported by the Central Bank), before transaction-related expenses There are also 23,050,000 New Nuvini Warrants outstanding, each exercisable at $11.50 per one New Nuvini Ordinary Share.

R$70.8 百万 ÷ 5.034 = US$14.06 百万 ≈ US$14.1 百万（年报自带汇率）

原件：壳公司 20-F 2023-09-29 · 424B3 2023-09-07 · FY2025 20-F

3

外国私人发行人：20-F、6-K，没有 Form 4

NVNI 注册在开曼群岛、业务在巴西，按美国规则是「外国私人发行人」（FPI）。和美国本土公司相比，它：一年交一份 20-F 年报（不是 10-K），不交季报；重大事项交 6-K（不是 8-K，也没有 4 个营业日的硬期限）；内部人不负 Section 16 义务，所以没有 Form 4；还可以按开曼惯例豁免纳斯达克部分公司治理规则。

NVNI 的例子：年报 Item 16G 写明两项豁免——不按 Rule 5620 开年度股东会；不按 Rule 5635 在发行证券前取得股东批准。所以 Amiens 可转票据、Maxim 私募这类可能超过 20% 股本的发行，都不用开股东会。董事高管 2026-03-17 才第一次集中交 Form 3（这是自愿的），至今没有 Form 4。
NVNI 在 EDGAR 上的 134 份文件：6-K 65 份、20-F 4 份（含壳公司报告）、20-F/A 1 份、13D/13G 共 15 份、Form 3 共 6 份、Form 4 0 份、10-Q 与 8-K 0 份
基底四个数分开记：台账应有 134 份（submissions 台账无分片）· 实际取回 134 份（文档级 1,843 个，0 字节文件 0 个）· 可全文检索 134 份（回查前 133 份，2023-09-29 那份 CERT 只有扫描 PDF，2026-09-18 补转后才可检索）· 未转文本附件 401 件（393 张图片的文字在同份 HTML 里，7 封问询函各带 SEC 文本提取件）；另用内容指纹扫过全库 2,730 个文件，没有 SEC 限流提示页那种「非空但没内容」的文件
展开：第 3 步的推导与原句
We have elected to rely on the exemption from Nasdaq Listing Rule 5620 which provides that, with certain exceptions, each company listing common stock or voting preferred stock, and their equivalents, shall hold an annual meeting of shareholders no later than one year after the end of the company’s year-end. We have also elected to rely on the exemption from Nasdaq Listing Rule 5635 which generally provides that shareholder approval is required of U.S. domestic companies listed on Nasdaq prior to issuance (or potential issuance) of securities Nasdaq Listing Rule 5635 is not, and shall not, be applicable to the transactions contemplated by this Agreement and the other Transaction Documents.

文件计数来自 EDGAR submissions 清单（本地 USstock/NVNI/sec/CIK0001965143_submissions_2026-09-17.json）。

原件：FY2025 20-F Item 16G · Maxim 证券购买协议 · Schurmann Form 3

4

雷亚尔报表怎么读：收入、毛利、亏损

NVNI 的财报按国际会计准则（IFRS）编制，单位是千巴西雷亚尔（R$ thousands）。读表时先看单位，再看三件事：收入多大、毛利率多高、亏损从哪来。

NVNI 的例子（FY2025）：净营业收入 196,738；营业成本 68,917；毛利 127,821。营业亏损 41,709；财务费用净额 54,690；净亏损 106,889（千雷亚尔）。
毛利率 = 127,821 ÷ 196,738 = 65.0% 收入增长 = 196,738 ÷ 193,282 − 1 = +1.8% 净亏损 = 营业亏损 41,709 + 财务费用 54,690 + 所得税 10,490 = 106,889 ✓ 亏损里「不是做生意亏的」：商誉减值 14,553 + Smart NX 出表约 38,700 + 财务费用 54,690
展开：第 4 步的推导与原句
the Company incurred a loss of R$106.9 million during the year ended December 31, 2025 The derecognition of the subsidiary’s assets and liabilities resulted in a R$38.7 million expense recorded within other operating expenses in the consolidated statements of loss and comprehensive loss

公司另给「调整后 EBITDA」40,006 千雷亚尔，是它自己定义的非 IFRS 指标，把商誉减值、出表损失、上市费用、权证公允价值变动等都加回去了；读的时候要和 IFRS 净亏损分开看。

(41,709) − 54,690 = (96,399) 税前亏损；(96,399) − 10,490 = (106,889) 净亏损

原件：FY2025 20-F（合并利润表 R4）

5

收购尾款（earn-out）：比一年收入还多的债

Nuvini 买公司时，常常只付一小部分首付，剩下的钱分几年付，而且金额与被收购公司之后的业绩挂钩——这叫「递延及或有收购对价」，俗称尾款或 earn-out。它记在负债里，会随利息、罚金和业绩重估变大。

NVNI 的例子：2025 年底尾款余额 277,348 千雷亚尔，比全年收入 196,738 还多 41%，年报说全部分期已逾期。最大一笔是 Effecti 的 129,348。2025-12-23 公司宣布与原老板谈成减少约 34%，但只在 90 天内有效、前提是拿到私募信贷；年报又说截至年底「尚未就任何重新谈判的条款达成和解」。
尾款 ÷ 收入 = 277,348 ÷ 196,738 = 1.41 倍 若 34% 折价兑现：277,348 × (1 − 0.34) = 183,050（仍比全年收入多） 2025 年实付尾款 45,535；现金流量表加回的尾款增值 44,258——付掉的和新长出来的差不多
展开：第 5 步的推导与原句
As of December 31, 2025, all installments were considered overdue There is not enough liquidity to cover the amount of payable earnouts due in the next 12 months, and Nuvini will require funding through debt or equity. resulting in an approximately 34% reduction of such liabilities, representing savings of more than $18 million. The restructuring is valid for a 90-day period, during which the Company intends to finalize a private credit financing.

尾款里有些可以用 NVNI 股票付（Effecti 第三期、Leadlovers、OnClick、Datahub 部分）——这就是第 22 步说的「事件型新股」来源之一。

原件：FY2025 20-F Note 5 · 6-K 2025-12-23 · 6-K 2026-03-20

6

持续经营疑虑：营运资金缺口怎么算

审计师在意见里写「对持续经营能力存在重大疑虑」（substantial doubt），意思是：按现在的资产负债情况，公司未来 12 个月能不能按时还债、继续经营，审计师没把握。最常用的指标是营运资金＝流动资产 − 流动负债。

NVNI 的例子（2025-12-31，千雷亚尔）：流动资产 61,224；流动负债 409,753，其中尾款 277,348。营运资金缺口 348,529，审计师原话写「营运资金缺口 R$348.5 百万、股东权益赤字 R$154.8 百万」。FY2022（德勤）、FY2023、FY2024、FY2025（Grant Thornton）连续四年都有这一段。
营运资金 = 61,224 − 409,753 = −348,529 千雷亚尔 其中尾款占流动负债 = 277,348 ÷ 409,753 = 67.7% 现金 13,451 ÷ 流动负债 409,753 = 3.3%
展开：第 6 步的推导与原句
it had a working capital deficiency of R$348.5 million, and shareholders’ equity deficiency of R$154.8 million. These conditions, along with other matters set forth in Note 2, raises substantial doubt about the Company’s ability to continue operating as a going concern. the Company had suffered recurring losses from operations and had a working capital deficiency of BRL 311,821 thousand at December 31, 2022 that raised substantial doubt about its ability to continue as a going concern.

原件：FY2025 20-F · FY2024 20-F · FY2023 20-F/A

7

反拆是什么：10 股并 1 股

反拆（reverse split，开曼公司叫 share consolidation）就是把若干股合成一股：股数变少、每股价格按同样倍数变高，公司总市值和每个人的持股比例在那一刻不变。公司常用它把股价拉回纳斯达克的 1 美元以上。

NVNI 的例子：2025-10-06 开盘生效，10 并 1。新闻稿说在外股从 100,326,678 股变为「约 10,032,668 股」，不足一股的向上取整。10 月 3 日收盘价（当时口径）$0.3131，按 10 倍换算相当于 $3.131；10 月 6 日新股开盘 $3.22。
100,326,678 ÷ 10 = 10,032,667.8 → 取整 10,032,668 一个持有 1,005 股的人：1,005 ÷ 10 = 100.5 → 向上取整 101 股 价格：$0.3131 × 10 = $3.131（并股前最后收盘，今天口径）
展开：第 7 步的推导与原句
The reverse split will reduce the number of outstanding shares from 100,326,678 to approximately 10,032,668 shares. No fractional shares will be issued; any fractional share resulting from the reverse split will be rounded up to the nearest whole share. The post-Consolidation Ordinary Shares commenced trading on The Nasdaq Capital Market at market open on October 6, 2025, under the new CUSIP number G50716128.

注意：年报后来写的是「约 10,032,710 股」，与新闻稿差 42 股；董事会批准日 F-3 写 10/2、年报写 10/3。这类小差异要记下来，但不影响「10 并 1」这个事实。

原件：6-K 2025-10-06 · 新闻稿 2025-10-02 · FY2025 20-F

8

今天口径：价格 ×10、股数 ÷10

比较并股前后的数字，必须换算到同一把尺子。本站统一用「今天口径」：2025-10-06 以前的价格乘以 10、股数除以 10。行情网站的历史价格通常已经这样「复权」过，但申报原件里写的是当时的数字。

NVNI 的例子：2025-06-27 公司把顾问报酬按每股 $0.43 转成 5,906,976 股——今天口径是每股 $4.30、590,698 股。2024-12-20 盘中最高，行情网站显示 $121.90，当时实际成交价是 $12.19。
$0.43 × 10 = $4.30；5,906,976 ÷ 10 = 590,697.6 → 590,698 $121.90 ÷ 10 = $12.19（当时口径） 检验：股数 × 价格不变 → 5,906,976 × $0.43 = $2,540,000 ≈ 590,698 × $4.30 = $2,540,001
展开：第 8 步的推导与原句
The shares were issued at a conversion price of US$0.43 per share, based on a calculation date of May 7, 2025. All shares and per-share data included in this filing are presented on a post-split basis.

陷阱：FY2025 年报自称「全部按并股后列示」，但同一份年报里仍有 3,680,982 股、$3.26、$0.652 这类并股前数字（描述 2025 年 1 月私募时）。看到数字先问一句：这是哪个口径？

2025-05-07（顾问股计算日）当时口径收盘 $0.4628 → 转股价 $0.43 ≈ 收盘的 92.9%

原件：13D/A 2025-07-07 · FY2025 20-F · 行情：Nasdaq 官网复权日线（取数日 2026-09-17）

9

授权股、面值与余量

授权股是章程允许公司发行的最多股数；在外股是已经发出去、在股东手里的股数。开曼公司的股本用「面值 × 股数」表示。授权余量＝授权 − 在外，是董事会不开股东会就能发的上限。

NVNI 的例子：并股前授权是「US$5,005＝5 亿股普通股（面值 $0.00001）+ 50 万股 FF 股（面值 $0.00001）」；2025-09-18 的特别决议把它改成「US$5,005＝5,000 万股普通股（面值 $0.0001）+ 50 万股 FF 股」。授权股跟着并股同步缩小了 10 倍——这一点每家公司、每一次都可能不同，必须逐次查原件。
并股前：500,000,000 × $0.00001 = $5,000；+ 500,000 × $0.00001 = $5 → US$5,005 并股后：50,000,000 × $0.0001 = $5,000；+ 500,000 × $0.00001 = $5 → US$5,005（总额不变） 余量：50,000,000 − 11,692,133 = 38,307,867 股 = 在外股的 3.28 倍
今天口径在外普通股 vs 授权上限
2,000,0003,000,0005,000,0008,000,00012,000,000202420252026F-1 生效1 并 10F-3 生效
授权上限 5,000 万股远在图外（在外股的 4.28 倍）。
展开：第 9 步的推导与原句
The authorized share capital of the Company is US$5,005, divided into 50,000,000 Ordinary Shares of a par value of US$0.0001 each and 500,000 Class FF Shares of a par value of US$0.00001 each As of the date hereof, the Company is authorized to issue 500,000,000 Ordinary Shares, par value of US$0.00001 each and 500,000 of Class FF shares.

第二句出自 2025-12-11 的票据购买协议，写的还是并股前的授权数——同一时期两份文件互相矛盾。本站以开曼注册处登记的特别决议（F-3 附件 3.3）为准。如果授权是「无限」或无面值，就不要算「余量 ÷ 在外股」这个比值。

原件：F-3 附件 3.3 · F-3 股本说明 · 票据购买协议

10

纳斯达克 1 美元规则与「一年内反拆」

纳斯达克要求股票买价不低于 $1。连续 30 个营业日低于 $1，交易所发缺陷通知，通常给 180 天宽限期；宽限期里连续 10 个营业日收盘 ≥ $1 就恢复合规。2025 年 1 月 SEC 批准的修订规定：如果公司在此前一年内做过反拆，再跌破 $1 时不给宽限期，直接发退市决定。

NVNI 的例子：2025-04-14 收到缺陷通知，宽限期到 10/13；公司没有第二个 180 天（股东权益不达标），10/6 并股，10/14 收到退市决定，10/20 纳斯达克确认 10/6–10/16 连续 10 日收盘 ≥ $1、恢复合规。现在：8/28 起收盘又连续低于 $1，到 9/16 是第 13 个交易日。
第 30 个营业日（若一直低于 $1）：9/17 起再数 17 个营业日 ≈ 2026-10-09 上次反拆一周年：2025-10-06 + 1 年 = 2026-10-06 两者相差 3 天——按哪天回看「此前一年」，原件与规则说明都没有给出可直接套用的算法
展开：第 10 步的推导与原句
if a Company’s security fails to meet the continued listing requirement for minimum bid price and the Company has effected a reverse stock split over the prior one-year period; or has effected one or more reverse stock splits over the prior two-year period with a cumulative ratio of 250 shares or more to one, then the Company shall not be eligible for any compliance period specified in this Rule 5810(c)(3)(A)
The Compliance Letter states that for 10 consecutive business days from October 6, 2025, through October 16, 2025, the closing bid price of the Company’s ordinary shares was at least $1.00 per share or greater.

规则原文取自 SEC 官网托管的纳斯达克规则修订附件（SR-NASDAQ-2024-045 附件 5，取数日 2026-09-17；纳斯达克规则网站拒绝脚本访问）。营业日计数：9/17、18、21、22、23、24、25、28、29、30、10/1、2、5、6、7、8、9，共 17 天。

原件：SR-NASDAQ-2024-045 附件 5 · 6-K 2025-04-17 · 6-K 2025-10-20

11

纳斯达克市值规则：3,500 万美元

纳斯达克资本市场的持续上市标准有三选一：股东权益 ≥ 250 万美元，或上市证券市值（MVLS）≥ 3,500 万美元，或最近一年净利润 ≥ 50 万美元。MVLS＝在外股数 × 收盘买价。

NVNI 的例子：2025-12-12 → 2026-01-27 市值低于 3,500 万，宽限期到 7/27 没补上，7/28 收到退市决定，公司申请听证，计划改用「股东权益 ≥ 250 万美元」标准——而 2025 年底股东权益是 −1.548 亿雷亚尔，公司说要靠把尾款和可转债务按固定价转成股权来补。
今天市值 = 11,692,133 × $0.957 = $11,189,371（标准的 32%） 达标所需股价 = $35,000,000 ÷ 11,692,133 = $2.99 若用「股东权益」标准：需要把 −R$154.8 百万的赤字变成 +US$2.5 百万以上
展开：第 11 步的推导与原句
The Company achieved compliance by maintaining an MVLS of $35 million or more for ten consecutive trading days, as calculated by multiplying the total shares outstanding by the closing bid price. At the hearing, the Company intends to present its plan to regain compliance under Listing Rule 5550(b)(1), which requires minimum stockholders’ equity of US$2,500,000.

2025 年 8 月 NVNI 曾用市值标准恢复合规过一次（8/14–8/27，当时口径股价约 $0.6、股数约 9,200 万，市值约 5,500 万美元）。

2025-08 验算：92,257,843 × $0.60（8/14–8/27 当时口径收盘在 $0.57–$0.62 之间）≈ $55.4 百万 ≥ $35 百万

原件：6-K 2025-08-28 附件 99.1 · 6-K 2026-02-03 · 6-K 2026-08-03

12

反拆窗口怎么读：先看时序，再看倍数

取反拆落地日 T 前 15 个、后 30 个交易日，共 46 天。找出窗口里的最高价和最低价：最高在前、最低在后＝下跌；最低在前、最高在后＝拉升。倍数＝最高 ÷ 最低。所有价格先换算到今天口径。

NVNI 的例子：T＝2025-10-06。窗口最高 $16.40 在 9/26（T−6），最低 $2.70 在 11/14（T+29），先高后低，6.07 倍下跌。窗口里还藏着一段 9/15 → 9/26 的 2.70 倍拉升，和一段落地后 10/6 → 10/15 的 1.74 倍反弹。
$16.40 ÷ $2.70 = 6.07 9/26 的 $16.40 当时实际是 $1.64；11/14 的 $2.70 是并股后价格，不用换算 9/15 盘中低 $6.07 → 9/26 $16.40 = 2.70 倍；10/6 低 $2.84 → 10/15 高 $4.94 = 1.74 倍
1 并 10 · T−15 至 T+30 日 K（今天口径）
$3$4$5$6$8$10$12$16T 生效日T-1509-15T-1009-22最高 $16.4T-509-29T10-06T+510-13T+1010-20T+1510-27T+2011-03T+2511-10最低 $2.7T+3011-17
展开：第 12 步的推导（完整 46 行在梳理页第 8 节）

读窗口的顺序：① 找 T；② 数前 15、后 30 个交易日（周末和假日不算）；③ 统一口径；④ 标出最高、最低及日期；⑤ 判断时序；⑥ 再找窗口内部的拉升段和它们对应的公司动作。NVNI 这个窗口里，9/30（收购意向书与半年报同日）收盘 −40%、10/2 并股公告当天 −53%，下跌大部分发生在落地之前。

T−15 = 2025-09-15；T+30 = 2025-11-17 T−1 收盘 $3.131 → T+30 收盘 $3.18：+1.6%

数据：Nasdaq 官网复权日线，stockanalysis 逐日核对（取数日 2026-09-17）。完整表格：梳理页 · 反拆窗口专项。

原件：并股新闻稿 · 6-K 2025-09-26 · 6-K 2025-09-30

13

超级投票股：5 美元买来的 5 亿票

同股不同权：一类股每股一票，另一类股每股多票。持有多票股的人，可以用很少的经济权益控制股东会。

NVNI 的例子：2025-03-20 股东会通过创设 50 万股 FF 股；3/27 发给 CEO Schurmann 35 万股（总价 $3.50）、时任 CFO Busnello 15 万股（总价 $1.50）。每股 1,000 票，不分红、不参与清算分配。1 并 10 时 FF 股没有合并。
FF 票数 = 500,000 × 1,000 = 500,000,000 今天：普通股票数 11,692,133 → FF 占全部票数 = 5 亿 ÷ (5 亿 + 11,692,133) = 97.7% 加上两人普通股 2,172,026 票 → (500,000,000 + 2,172,026) ÷ 511,692,133 = 98.1% 年报写 99.5%，没有给分母
展开：第 13 步的推导与原句
announced the issuance of a total of 500,000 Class FF shares, par value US$0.00001 per share, with each class FF share having 1,000 votes. No Class FF Share shall entitle the Member holding such Share the right to receive a dividend in respect of such Class FF Share. Our founders hold super-voting Class FF shares representing approximately 99.5% of the total voting power of our outstanding share capital, and their interests may diverge from those of other shareholders.

并股前（普通股 92,257,843 股）：5 亿 ÷ 592,257,843 = 84.4% 并股反而让 FF 的投票权占比上升：普通股票数缩小 10 倍，FF 票数不变

原件：6-K 2025-03-28 · 6-K 2025-03-21 表决结果 · 章程 · FY2025 20-F

14

回售权：投资人的「保本」按钮

回售权（put option）是投资人把股票按约定价格卖回给公司的权利。股价跌得越多，这个按钮越值钱；对公司来说，它是一笔或有的现金负债，也可能改成用更多股票来付。

NVNI 的例子：2023-12 → 2024-02 的几笔私募，认购价 $1.70（当时口径），一年后可以按 120% 卖回给公司。Ryan Davis 与 Sean Davis 两人合计 270,000 股。2025-07 和解：公司可以不付现金，而是按每股 $0.30 发新股，价值上限分别 $204,000 与 $346,800。
回售价 = $1.70 × 120% = $2.04 Ryan：100,000 股 × $2.04 = $204,000；$204,000 ÷ $0.30 = 680,000 股（原来的 6.8 倍） Sean：170,000 股 × $2.04 = $346,800；$346,800 ÷ $0.30 = 1,156,000 股 今天口径：68,000 + 115,600 = 183,600 股，每股 $3.00
展开：第 14 步的推导与原句
each Investor has the right to sell to the Company all or any portion of the ordinary shares such Investor purchased under its respective Subscription Agreement at a sale price per share equal to 120% of the Per Share Purchase Price. at a price of $0.30 per ordinary share, resulting in a total issuance by the Company of up to 680,000 ordinary shares in case Ryan exercises his put option in full.

和解日（2025-07-29）当时口径收盘 $0.6445，按 $0.30 发股相当于收盘价的约 47%。实际发了多少股，至今没有申报。

2025-07-29 当时口径收盘 $0.6445（今天口径 $6.445）；$0.30 ÷ $0.6445 = 46.5%

原件：6-K 2024-01-11 · 6-K 2025-08-05 · Davis 修订协议

15

重置权证：股价越低，给的股越多

「重置」（reset）条款让权证的行权价或股数在某个时期结束后按市价重新计算。股价下跌时，出资方拿到更多股；为防止无限稀释，通常设一个底价（floor）。

NVNI 的例子（Maxim 私募，当时口径）：九家机构以 $3.26 买 3,680,982 股，共 $12,000,001.32，同时拿到 A、B 两类权证。B 类行权价 $0.0001，股数＝投资额 ÷ 重置价 − 已买股数；重置价＝max(重置期最低日均价 × 80%, $0.652)。重置期是转售登记生效后第 1–45 个交易日（2025-02-28 → 05-02），期间最低价约 $0.144，远低于底价，所以按底价算。
B 类最多股数 = $12,000,001.32 ÷ $0.652 − 3,680,982 = 18,404,910 − 3,680,982 = 14,723,928 股 A 类：1,840,491 份 × ($6.52 ÷ $0.652) × 2（双倍无现金行权）= 36,809,820 股 合计最多 51,533,748 股 = F-1 登记时在外股 38,234,053 的 1.35 倍（当时口径）
展开：第 15 步的推导与原句
“Reset Price” means the greater of (i) 80% of the lowest daily VWAP during the Reset Period and (ii) the Floor Price “Floor Price” means $0.652, (as adjusted for stock splits, stock dividends, recapitalizations, reorganizations, reclassification, combinations, reverse stock splits or other similar events occurring after the Issuance Date). (iii) 14,723,928 Ordinary Shares issuable upon exercise of the Series B ordinary warrants

「双倍无现金行权」：A 类权证在登记生效后，持有人可以不付钱，直接领取「现金行权可得股数 × 2」。这比普通无现金行权（扣掉行权价对应的股数）多得多。

重置期最低盘中价：2025-04-21 今天口径 $1.443 → 当时口径 $0.1443；× 80% = $0.115 < $0.652 → 取底价

原件：B 系列权证 · A 系列权证 · F-1/A

16

转售登记：F-1、F-3 与 EFFECT

私募买来的股默认是「受限股」，不能马上在公开市场卖。公司替出资方向 SEC 递交转售登记（外国发行人用 F-1 或 F-3），SEC 宣布生效（EDGAR 上出现一份 EFFECT）后，登记内的股就可以随时卖。登记书上的股数往往按「最坏情况」算——例如按底价换算的最多股数。

NVNI 的例子：F-1（2025-02-27 生效）登记 60,736,190 股（当时口径），是登记时在外股的 1.59 倍；F-3（2026-01-30 生效）登记 17,715,374 股，是当时在外股的 1.77 倍。两次 SEC 都回函「不审阅」，递交后 2–17 天就生效。
F-1：3,680,982 + 36,809,820 + 14,723,928 + 5,521,460 = 60,736,190；÷ 38,234,053 = 1.59 倍 F-3：150% × ($5,662,000 + $2,865,000) ÷ $0.722 = 17,715,374；÷ 10,032,710 = 1.77 倍 F-3 递交 1/26 → 生效 1/30：4 天；F-1 递交 2/10 → 生效 2/27：17 天
展开：第 16 步的推导与原句
This prospectus relates to the resale, from time to time, of up to an aggregate of 17,715,374 ordinary shares of the Company, US$0.0001 par value per share (“Ordinary Shares”), by the selling shareholder named elsewhere in this prospectus (“Selling Shareholder”). “Registrable Securities” means, as of any date of determination, the sum of (i) 150% of the maximum number of Conversion Shares issuable upon conversion of the Notes This is to advise you that we have not reviewed and will not review your registration statement.

F-3 没有写出 17,715,374 是怎么算的；本页的算式（150% × 面额 ÷ 底价）与登记权协议的定义一致，恰好得到同一个数。

原件：F-1/A · EFFECT 2025-02-27 · F-3 · EFFECT 2026-01-30 · SEC 不审阅函

17

市价打折可转票据：92%、底价、120%、18%

这类票据的出资方不靠利息赚钱，而是靠「按市价打折转股、马上卖出」。关键看四个数：转股价打几折、底价多少、违约时本金乘几倍、违约利率多少。

NVNI 的例子（Amiens 交换票据）：转股价＝ min($4.36, 最近 7 个交易日最低日均价 × 92%)，不低于底价；底价＝签约时纳斯达克「最低价」的 20%，初始 $0.722，每半年只降不升；违约时按未偿额 × 120% 立即付现，利率 18%；违约期间还可以按「不看底价」的替代价转股。
底价验算：签约前一日（2025-12-10）收盘 $3.61；前 5 日平均收盘 (3.43 + 4.05 + 3.79 + 3.67 + 3.61) ÷ 5 = $3.71；取低者 $3.61 × 20% = $0.722 ✓ 面额怎么长大：$4,200,000（实收 $3,500,000）× 120% = $5,040,000 → 换成 $5,662,000 票据 Amiens 主张：$12,102,225.02 ÷ 120% = $10,085,187.52（未偿价值） 若按 $0.78（$0.85 × 92%）转股：$12,102,225.02 ÷ $0.78 ≈ 15,515,673 股
展开：第 17 步的推导与原句
“Conversion Price” means a price equal to the lower of (but not lower than the prevailing Floor Price): (1) the Fixed Price then in effect and (2) 92% of the lowest daily VWAP during the seven (7) consecutive Trading Days ending on and including the applicable date of determination. “Floor Price” means 20% of the “Minimum Price” (as defined in Rule 5635 of the Rule of the Nasdaq Stock Market) on the date of the Exchange Agreement, which is initially $0.722 Commencing on the occurrence and continuance of any Event of Default, the interest rate on the Outstanding Value of this Note shall be the greater of (i) 18% per annum and (ii) the maximum amount allowed by law.

「最低价」（Minimum Price）按纳斯达克 5635 的定义是「签约前一日官方收盘价」与「签约前 5 日平均官方收盘价」的较低者；本页用普通收盘价验算，恰好得到 $0.722。「$0.85」取的是近期大致的低位日均价，只用于演示量级。

原件：交换票据 · 证券交换协议 · 2025-08 原票据 · 6-K 2026-08-18

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预交付股：先发股放托管

「预交付股」是公司提前发给出资方、放在托管账户里的股，以后出资方每次转股，先用这些股一股抵一股。好处是转股时交股快；代价是这些股提前算进了在外股，而且一旦抵扣就能立刻卖。

NVNI 的例子：2026-04-01 第二次综合修订，发给 Amiens 702,290 股，等于当时在外股的 7%；托管数低于 4.49% 时要补回 7%；票据还清后剩余的退回公司。
702,290 ÷ 10,032,710 = 7.000% 补足线：4.49% × 11,692,133 = 524,977 股（托管数低于它就要补） 补回：7% × 11,692,133 = 818,449 股
展开：第 18 步的推导与原句
such aggregate number of Conversion Shares to be held in escrow (the “Pre-Delivery Shares”) equal to 7.00% of the Company’s issued and outstanding Ordinary Shares (the “Initial Pre-Delivery Share Amount”). at any time after March 30, 2026, to the extent that the number of Pre-Delivery Shares held in escrow is less than 4.49% of the issued and outstanding Ordinary Shares

补足线与补回数按最新在外股 11,692,133 演示；实际以补足时点的在外股为准。

原件：6-K 2026-04-06 · 第二次综合修订

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持股上限 9.99%：为什么能拆成很多次卖

可转票据和权证通常写一个「持股上限」（blocker）：转股后持有人持股不得超过在外股的 4.99% 或 9.99%。它限制的是同一时刻持有多少，不是总共能转多少——转了、卖了，再转，循环往复。它还让出资方不必申报 13D（超过 10% 才有更多义务）。

NVNI 的例子：Amiens 票据上限 9.99%；Ayrton 在 13G 里报告的正是「受 9.99% 上限约束的」1,114,498 股。
在外 11,692,133 股时，一次最多可持有 x：x = 9.99% × (11,692,133 + x) → x = 11,692,133 × 0.0999 ÷ 0.9001 ≈ 1,297,682 股 2025-12-31 时（10,032,710 股）：1,114,498 ÷ (10,032,710 + 1,114,498) = 9.998%，即 13G 报告的就是顶格数 要转完 1,552 万股，至少要「转—卖」约 12 轮
展开：第 19 步的推导与原句
The “Beneficial Ownership Limitation” shall be 9.99% of the number of shares of the Ordinary Shares outstanding immediately after giving effect to the issuance of Ordinary Shares issuable upon conversion of this Note. The issuable shares of Common Stock related to the exercise of the Warrants and conversion of the Notes are both subject to a 9.99% beneficial ownership blocker.

x ÷ (11,692,133 + x) = 0.0999 → x = 0.0999 × 11,692,133 ÷ (1 − 0.0999) = 1,168,044 ÷ 0.9001 = 1,297,682 15,515,673 ÷ 1,297,682 = 11.96 → 约 12 轮（在外股随转股增加，每轮上限会略升）

原件：交换票据 · Ayrton 13G 2026-02-11

20

Rule 144 与「前壳公司」

没登记的受限股，可以靠 Rule 144 卖：非关联方持满 6 个月（报告公司）或 1 年；关联方（董事、高管、控股股东）每三个月最多卖「1% 在外股」或「前四周平均周成交量」中较大者。SPAC 合并出来的公司是「前壳公司」，还要多满足一条：过去 12 个月的定期报告都按时交了。

NVNI 的例子：2024 年公司拖了近 8 个月才交 FY2023 年报，那段时间所有未登记受限股都不能用 Rule 144；FY2024、FY2025 年报按时交，现在条件满足。董事高管合计 2,205,679 股，按关联方规则限量。
关联方每三个月上限 = max(1% × 11,692,133, 前四周平均周成交量) = max(116,921, 1,000,448 ÷ 4 = 250,112) = 250,112 股 按这个速度，一位持有 1,622,087 股的关联方卖完需要：1,622,087 ÷ 250,112 × 3 个月 ≈ 19.5 个月
展开：第 20 步的推导与原句
Rule 144 is generally not available for the resale of securities initially issued by shell companies or issuers that have been at any time previously a shell company. the issuer of the securities has filed all Exchange Act reports and material required to be filed, as applicable, during the preceding 12 months (or such shorter period that the issuer was required to file such reports and materials), other than Form 8-K reports The Company’s financial statements to be included in the Annual Report, as well as finalization of the assessment of internal control over financial reporting, require additional time to complete.

「前四周平均周成交量」按 8/19–9/16 共 20 个交易日近似四周；实际以提交 Form 144 前四个日历周为准。

原件：F-1/A · F-3 · NT 20-F 2024-05-01 · FY2023 20-F（2024-12-26 交）

21

消化天数：为什么要给三个平均数

「消化天数」＝ 可能卖出的股数 ÷ 每天成交量。它回答的是：如果能卖的都要卖，按最近的成交量要多少个交易日。问题在分母：小票的成交量常被一两天的放量撑高，只用算术平均会让消化速度看起来快得多。所以给三档：含极值均量、剔除极值均量、中位数。

NVNI 的例子：8/19–9/16 共 20 个交易日成交 1,000,448 股；其中 9/1 一天 335,818 股，占 33.6%。「只算新增」可卖股 1,764,017 股；「含全部可售」8,784,164 股。
含极值均量 = 1,000,448 ÷ 20 = 50,022.4 → 1,764,017 ÷ 50,022.4 = 35.3 天 剔 9/1 均量 = (1,000,448 − 335,818) ÷ 19 = 34,980.5 → 50.4 天 中位数 = (20,721 + 22,707) ÷ 2 = 21,714 → 81.2 天 含全部可售：175.6 / 251.1 / 404.5 天——三档之间差 2.3 倍
消化天数（Nasdaq 20 日口径）
只算新增 · 含极值均量35.3 天只算新增 · 剔 9/150.4 天只算新增 · 中位数81.2 天全部可售 · 含极值均量175.6 天全部可售 · 剔 9/1251.1 天全部可售 · 中位数404.5 天
展开：第 21 步的推导

分子口径写在表格正上方，两种分子都给：① 只算新增供给（2025-07 以来新发行、今天可卖或来源不明的 1,764,017 股）；② 含在外全部可售（8,784,164 股）。分母：Nasdaq 官网日成交量，窗口 2026-08-19 至 2026-09-16，20 个交易日；stockanalysis 并列（均量 49,570.1、剔最大日 34,602.4、中位数 21,634），两源差异保留。

20 个数排序后第 10、11 个：20,721、22,707 → 中位数 21,714 超过中位数 3 倍（65,142）的日子：8/28 108,286、8/31 99,177、9/1 335,818、9/8 129,122，合计 672,403，占 67.2%

全部逐日数据见 股本专项第 6 节。

行情：Nasdaq 官网历史行情（取数日 2026-09-17）· 股数原件：FY2025 20-F

22

解锁阶梯：「过半日」和「翻倍日」

把「什么时候、多少股变得能卖」按时间排成阶梯。过半日：能卖的股第一次超过在外股一半的那天；翻倍日：能卖的股达到今天两倍的那天。没有日期的，要写明为什么没有。

NVNI 的例子：今天严格读法能卖 7,020,147 股（60.0%），已经过半。最后一块时间性解锁在 2026-10-03 前结束，只让能卖的股增加 806,884 股。之后没有锁定到期、没有满六个月的大块私募——翻倍日没有日历日期，只能靠事件：Amiens 转股、收购尾款转股或新发行。
过半线 = 11,692,133 ÷ 2 = 5,846,067；今天 7,020,147 > 过半线 翻倍线 = 7,020,147 × 2 = 14,040,294；还差 7,020,147 股 Amiens 主张额全额转股时，转股价 ≤ $12,102,225.02 ÷ 7,020,147 = $1.72 就够翻倍（现价 $0.957）
可卖股阶梯（今天口径）
今天·严格读法7,020,147（60.0%）10-03 后·全部满一年7,827,031（66.9%）+ 来源未披露块按可售8,784,164（75.1%）+ 预交付股释放9,486,454+ Amiens 按 $0.78 全额转股约 24,299,837（含抵扣）授权上限（不再开会可发到）50,000,000
展开：第 22 步的推导

严格读法 7,020,147 = 上市时及以前 1,117,082 + 2024 年发行 682,007 + 2025-01 私募 368,098 + 2025-02→06 发行 4,852,960 10/3 后：+ 806,884 = 7,827,031（66.9%） 事件：+ 来源未披露 957,133 → 8,784,164；+ 预交付股 702,290 → 9,486,454

控制权不随稀释变化：即使普通股发满授权 5,000 万股，FF 股 5 亿票仍占 5 亿 ÷ 5.5 亿 = 90.9%。

各块的原件与算式：股本专项第 3 节。

原件：FY2025 20-F · 6-K 2026-08-18 · 6-K 2026-08-03 附件 99.1

23

读 6-K、13D、13G、Form 3

6-K：外国发行人的「临时报告」，正文常常很短，关键在附件——99.1 通常是新闻稿，10.x 是合同。13D：持股超过 5% 且可能影响公司控制的人要交，要写资金来源、目的和相关合同；13G：被动投资者的简化版。Form 3：内部人初次持股报告（对外国发行人是自愿的）。

NVNI 的例子：2025-12-15 的 6-K 正文只有一页，Amiens 票据的转股价、底价、违约条款全在附件 10.4 里，而且附件是「表格版」，持有人名字留空。CEO 的 13D/A（2025-07-07）第一次披露了 590 万股顾问报酬转股——这件事没有单独的 6-K。Ayrton 的 13G 用 9.99% 报告，是因为持股上限。
13D 封面第 11 行：持股数；第 13 行：比例；比例的分母写在脚注里—— Schurmann 13D/A（2026-01-12）：1,622,087 ÷ 10,032,710 = 16.17%（原件写 16.16%） FY2025 年报持股表：1,622,087 ÷ 11,692,133 = 13.87%——同一持股、不同分母
展开：第 23 步的原句
EXHIBIT INDEX Exhibit No. Description 10.1 Form of Securities Purchase Agreement 10.2 Form of Note 10.3 Form of Securities Exchange Agreement 10.4 Form of Exchange Note based on 10,032,710 outstanding Ordinary Shares as of December 26, 2025. As part of this transaction, the Reporting Person received 1,465,116 Ordinary Shares in satisfaction of $630,000.00 in advisory compensation owed to him by the Issuer.

1,622,087 ÷ 10,032,710 = 0.161681 → 16.17%（原件截断为 16.16%）

原件：6-K 2025-12-15 · 13D/A 2026-01-12 · 13D/A 2025-07-07 · 13G 2026-02-11 · Form 3 2026-09-14

24

自己去 EDGAR 核对原件

所有原件都在 SEC 的 EDGAR 上。NVNI 的公司编号（CIK）是 1965143。每份文件有一个 18 位的编号（accession number），去掉横线就是网址里的文件夹名。

NVNI 的例子：FY2025 年报的编号是 0001213900-26-050294，主文件叫 ea0287091-20f_nvnigroup.htm。
网址 = https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1965143/ + 去横线的编号 + / + 文件名 → https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1965143/000121390026050294/ea0287091-20f_nvnigroup.htm 公司全部申报清单：https://www.sec.gov/cgi-bin/browse-edgar?action=getcompany&CIK=1965143
展开：核对时的三个习惯
  1. 先看日期和口径：并股前后、当时口径还是今天口径、「as of」哪一天。
  2. 正文和附件都看：6-K 正文是摘要，合同条款在附件；「Form of」表格版可能和签字版不同，也可能留空。
  3. 同一个数找第二份原件：NVNI 的很多数字在不同文件里不一样（并股后股数、Alta 行权份数、A 系列行权价、FF 股数），把两处原句并排记下来，不要只挑一个。

本教学页引用的英文原句都与本地下载的 EDGAR 文件做过逐字比对。

原件：FY2025 20-F

小结
  1. NVNI 是一家开曼控股、巴西经营的软件收购整合商，2023 年借 SPAC 上市；按外国发行人规则申报，发股不需股东批准。
  2. 它的主要负担是收购尾款（R$2.77 亿、全部逾期）和持续经营疑虑；融资工具多带「价格越低、给得越多」的条款。
  3. 2025-10-06 做过一次 1 并 10，授权股同步缩小；如果再跌破 $1，一年内反拆的规则可能让它拿不到宽限期。
  4. 现有 1,169 万股里约三分之二已能卖，时间性解锁 10 月初结束；决定未来流通盘的是 Amiens 转股和尾款转股这类事件。
  5. 两位创始人用 50 万股 FF 股掌握约 98–99.5% 投票权，普通股稀释不改变控制权。
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