YDKG · Codex independent track · 2026-09-17
不是“便宜矿企”，
Yueda Digital Holding 的账面股东权益是 2.51 亿美元，市值却只有约 455 万美元。表面上是 98% 折价；实质上，约 2.11 亿美元当前资产主要压在预付款/退款请求上，现金只剩 10.1 万美元，矿机半年又减值 4,922.7 万美元。定价核心不是“净资产有多厚”，而是大额应收退款能否兑现、托管挖矿何时不再负毛利，以及董事会会不会再次用巨大授权额度重塑股本。
核心判断
高风险特殊情形
经营仍烧钱，资产可收回性、交易对手信用与持续经营披露压倒传统估值。
现价 / 市值
$0.8231 / $4.55m
2026-09-17 08:43 UTC 报价；按 5,529,189 股净在外估算。
真正上行钥匙
$206m 退款
B&G 终止合同后的退款若真实到账，价值重估空间巨大；目前不能把合同请求等同现金。
一句话给投资决策： 把它看成“极低市值 + 高度不确定的大额回款请求 + 尚未证明单位经济性的矿场 + 可随时再变的资本结构”，而不是按 0.018 倍市净率机械抄底。最能证伪空头的是可核验的退款入账和毛利转正；最能证伪多头的是退款延期/减值、再次低价发行或 1:10 落地后仍守不住 1 美元。
现场快照 全史 生意 财务 资本动作 治理 合规 论证 原始来源
1｜先把今天的四个口径钉死
公司是开曼群岛注册的外国私人发行人（FPI），普通股直接在 Nasdaq 交易，代码 YDKG；2025 年 5 月 ADS 存托安排终止，此后不再用“每 ADS 对应多少普通股”解释当前盘口。所有股数均按 2025 年 11 月 14 日 1:100 反向拆股后的口径表达，除非表格明确写“交易时原口径”。
项目 截至日/数值 该怎样读 一手依据
法定授权股本 A 类 3600 亿；B 类 400 亿 2026-06 股东批准的巨大“容器”，不是已经发行、更不是流通盘。 2026-06-17 6-K 最新法律记录口径 A 类 5,542,262 2026-08-20 股权登记日的 issued and outstanding 表述；公司未解释是否把库存股一并口语化为 outstanding。 2026-08-25 6-K/Proxy 会计净在外口径 5,529,189 5,542,262 已发行减 13,073 库存股；估市值和每股经济权益采用这一口径。 2026-09-01 6-K 下一次反拆 1:10 已批准未生效 9 月 13 日股东批准，但须等 Nasdaq 确认/不反对的日期才生效；截至本页截止时不能提前把股数除以十。 2026-09-15 6-K 报价 $0.8231 盘中/最新报价；9 月 16 日收盘约 $0.823。52 周 $0.73–$472 的高点含反拆复权和巨大稀释，不可当正常经营区间。 Yahoo chart、Investing.com、StockAnalysis；取数 2026-09-17 人民币换算 $1 = ¥6.7069 全文便利换算采用 IMF 2026-09-16 代表汇率；公司历史交易仍以申报原币/原报告美元为准。 IMF 代表汇率
投资判断的四道闸门
① 退款可收回 $206m 是否按期、可核验到账 当前：未被现金流证明 ② 单位经济性 币值收入能否覆盖托管成本 H1 毛利率 -47.7% ③ 资本纪律 不再用低价发行重置分母 当前：授权空间极大 ④ 上市合规 反拆后持续守住最低买价 1:10 尚未落地
不是四选一：四道闸门都通过，账面资产才有机会转化为普通股东可兑现的价值。
市值
≈$4.55m
约人民币 3,050 万元；0.8231×5,529,189。
P/B 表面值
≈0.018×
用 $250.95m 账面权益计算；其含高风险退款资产，不能照搬银行股式市净率。
现金 / 市值
2.2%
现金仅 $0.101m；USDT $0.006m。账面“大”与可动用流动性是两回事。
2｜十九年不是一条赛道，而是四次身份切换
从机场广告、机上互联、第一轮矿机、第二轮托管挖矿到“数字资产 + AI 治理”，每次故事切换都伴随资产处置、股权重置或上市合规压力。理解 YDKG 的关键不是把这些业务拼成协同，而是逐段判断旧业务如何退出、新资本如何进入、损益如何留在股东账上。
2007 IPO 机场/航空数字广告 $15/ADS 2015–2019 卖广告资产、押注机上网 私有化失败后改名 AirNet 2020–2024 用股份换矿机，再原路回购 第一轮矿业退出 2024–2025 重新采购矿机、巨额融资 卖掉旧 VIE 业务 $1 2025–2026 Yueda / 托管挖矿 退款、减值、Solon 概念 名称：AirMedia Group → AirNet Technology（2019）→ Yueda Digital Holding（2025）
时间线画的是经济身份，而非只看公司名称。当前上市主体仍是同一 CIK 0001413745。
阶段 业务与关键动作 资本/控制权含义 留给今天的东西
2007–2014 开曼主体以 VIE 掌握中国广告运营权；IPO 时每 ADS 对应 2 股，发行价 $15。2006 收入 $17.9m、净利 $4.1m；上市故事是中国机场数字媒体网络。 公司与售股股东合计售 1,500 万 ADS，另有 225 万 ADS 超额配售权；上市把创始业务资本化。 一个历史悠久、持续保有 Nasdaq 身份的 FPI 壳层。 2015–2019 2015 年以人民币 21 亿元出售 AM Advertising 75%；2018 年再售 20.32% 初始对价人民币 5.8 亿元。2017 年与中国联通体系建立机上互联 JV；2019 改名 AirNet。 创始人牵头的 $6/ADS 私有化在 2015 签约、2017 终止。资产出售带来现金，但没有形成可持续新主营。 Unicom AirNet 股权到 2024 年以人民币 1.97 亿元出售；旧媒体/VIE 最终在 2025 年以 $1 出清。 2020–2024 向 Unistar、Northern Shore 发行大量股份换 500 台服务器及另一批设备；2024 年又以面值回购两方持股，并把 Blockchain Dynamics 与相关服务器转回，经济上结束第一轮。 两方各一度占扩股后约 16%；2024 回购 1,307,229 股（当时 1:40 后口径）恢复创始人/公司主导。 说明“矿业”并非连续稳定经营史，而是进入—退出—再进入。 2024–2025 采购 7,200 台 T21、哈萨克斯坦托管；随后 2025 年购买 72,744 台计划，实际交付 15,503 台，其余合同在 2026 年终止。 2025 年 Reg S、注册直发、权证和员工计划令股本按 1:100 后口径从约 15.6 万股膨胀至 554.2 万股。 24,603 台口径（截至 2026-03）与 $206m 退款请求；同时留下巨额减值。 2025–今 旧业务处置、ADS 终止、改名改代码；主营成为托管加密挖矿。2026 又提出 Solon AI-agent 治理与数字资产管理构想。 授权 A 类扩至 3600 亿；500,000 B 类、每股 20 票获批但截至 8 月尚未发行；9 月又批准 1:10。 一张高波动资产回收/资本配置期权，而非已验证的成熟矿企。
IPO 原点：它当年为什么能上市？
2007 年招股书里的 AirMedia 是一个可理解的广告网络：在中国头部机场拥有数字屏幕与电视屏幕特许经营权，并向航空公司机舱提供节目/广告。招股书称其覆盖约 2,000 块机场数字屏和约 16,000 个机上数字屏，并拥有 52 个机场的特许经营关系。公司发行 1,175 万 ADS，售股股东发行 325 万 ADS，每 ADS $15、代表两股普通股；若超额配售全部行使，总发行 1,725 万 ADS。那时的核心风险是机场特许权、广告周期与 VIE 合同执行，而不是矿机、代币与 Nasdaq 最低价。
开曼母公司本身并不直接拥有当时中国广告许可证，依靠 WFOE 与境内 VIE 的合同安排取得经济利益和控制。这一结构使美股投资人持有的是开曼公司的权益，不是中国运营实体的直接股权。2025 年旧媒体网络连同 Broad Cosmos、子公司、VIE 及 VIE 子公司以 $1 售出后，历史 VIE 风险不等于完全消失，但它已不再是当前收入主轴。
2015 年私有化链条：为什么值得写？
2015 年 9 月，Man Guo、Herman Man Guo 关联买方与 Shao/Xu 等组成买方集团，提出每普通股 $3、每 ADS $6 的现金合并。SC 13E-3 是发行人/关联方私有化交易专用申报，材料记录了特别委员会、公平意见、预测和利益冲突。交易拖延后于 2017 年 12 月终止，2018 年撤回 13E-3。它没有改变最终上市身份，却说明创始人曾试图在公开市场外收回公司；今天读控制权时，不能只从 2024 年后持股快照起步。
3｜现在到底靠什么赚钱：把币挖出来，迅速换成 USDT，再付托管费
最新 20-F 把公司定义为一个可报告分部：数字资产挖矿及拟议的数字资产储备、Web3 与咨询。实际已产生收入的是托管矿机。2026 上半年，公司产出 246.46 BTC、8,760.95 LTC、33,099,007.55 DOGE；矿池收入以币计量后换成 USDT。现金流附注显示有 $21.555m 的 BTC→USDT 非现金转换，与当期收入完全对得上。
链条 2026H1 经济解释 投资者要核什么
挖矿产出 BTC 246.46 公司披露平均币价约 $72,880.68 / $51.28 / $0.09。 币数、在线率、算力、每枚币全成本，不只看币价。 收入 $21.555m 币产出按会计政策确认；收入同比 +68.9%。 增长是否来自更多机器，而不是单机效率。 收入成本 $31.830m 托管、电力、折旧等超过收入 $10.275m。 主机合同单价、难度、电价、停机与折旧年限。 毛利 -$10.275m “挖得越多”目前不等于“赚得越多”；规模扩张放大负单位经济。 至少连续两期毛利转正才说明模式改善。 USDT 桥 $3.246m → $0.006m 期初 USDT + 当期矿收，主要被 $21.310m 托管费、$0.245m 托管方暂存及 $3.240m 开发预付款消耗。 托管方是否关联、结算优先级、退款/押金保障。
2026H1 矿业损益瀑布（百万美元）
收入 +21.56
成本 -31.83
毛亏 -10.28
收入全部换 USDT 再结算托管与预付款
结论：收入增长 68.9%，毛利却从 +$0.061m 变成 -$10.275m
金额来自 2026-09-01 6-K 未审计中期财务；便利人民币按 6.7069 换算。
矿机资产：数量增加，账面价值反而坍塌
资产群 数量/地点 关键合同 截至 2026H1 的信号
T21 比特币矿机 7,200 台 + 1,900 台；哈萨克斯坦托管 2024 年采购总价人民币 1.772 亿元（约 $24.4m）；托管电价 $0.07/kWh 加维护。 持续折旧且受币价、难度、电价三重影响。 B&G 采购 原计划 72,744 台，实际交付 15,503 台 2025-10 合同总价 $324m；年末已付 $242.4m 预付款。2026-04 终止余下 57,241 台，约 $206m 应退。 退款原计划 2026 年 5–9 月分期；6 月末现金仍只有 $0.101m，资产仍主要列“预付款及其他”。 D1 Scrypt 矿机 4,722 台，75.4 TH/s 2026-04 上线，挖 LTC/DOGE。 扩产未阻止负毛利；必须看每 TH/s 收益和托管成本。 总矿机口径 2026-03-31 披露 24,603 台 含已经托管和等待/安排托管设备。 数量并非生产能力的同义词，在线率与经济寿命更重要。 固定资产净额 $90.926m → $31.180m 半年折旧 $10.520m、长期资产减值 $49.227m。 半年缩水 65.7%；管理层已用会计事实承认大部分经济价值恶化。
“Solon AI-agent 治理”属于收入还是叙事？
2026 年 6 月，公司新闻稿称启动 Solon，把 AI agent 用于治理、研究和数字资产决策。原始披露没有给出签约客户、收费安排、确认收入、可审计 KPI 或独立技术验证。因此本报告把它放在“可选性/叙事”栏，而不纳入基准收入预测。若未来出现第三方客户、合同负债、单独分部披露或现金收入，才有理由升级为经营资产。
4｜财务真相：收入起来了，毛利、现金与资产质量同时变差
损益（百万美元） 2023 2024 2025 2025H1 2026H1
持续经营收入 — — 28.151 12.764 21.555 毛利/（毛亏） — — (0.716) 0.061 (10.275) 持续经营亏损 (0.523) (2.326) (78.945) (1.956) (60.796) 终止经营损益 0.329 (11.322) 50.892 (0.039) — 净亏损 (0.194) (13.648) (28.053) (1.995) (60.796)
2023/2024 的“持续经营”已按 2025 处置后的追溯分类呈现；2025 终止经营收益主要来自出售旧业务的会计效果，不代表收到 5,089 万美元现金。2026H1 人民币便利数：收入约 ¥1.446 亿、毛亏约 ¥0.689 亿、净亏约 ¥4.077 亿。
增长不是盈利：经营指标对照（百万美元）
28.15 2025 收入
-0.72 2025 毛利
-78.95 2025 持续亏损
21.56 2026H1 收入
-10.28 2026H1 毛利
-60.80 2026H1 净亏损
图形为方向性同比，不以同一纵轴比较全年与半年绝对规模；精确数值见上表。
资产负债表（百万美元） 2025-12-31 2026-06-30 变化 读法
现金 0.999 0.101 -89.9% 绝对流动性极薄。 USDT 3.246 0.006 -99.8% 矿收很快被成本与预付款消耗。 预付款及其他流动资产净额 207.158 211.101 +1.9% 最大资产桶；大部分价值取决于合同退款/交易对手。 固定资产净额 90.926 31.180 -65.7% 折旧 + $49.227m 减值。 保证金 9.600 9.600 — 非现金、回收条款需跟踪。 总资产 311.929 251.988 -19.2% 账面仍大，但质量高度集中。 总负债 0.331 1.038 +213.6% 财务杠杆低不等于经营风险低。 股东权益 311.598 250.950 -19.5% 半年净亏直接侵蚀权益。
2026-06-30 总资产 $251.99m：质量比总量更重要
预付款/其他 $211.10m · 83.8% 核心是可收回性，不是账面分类
矿机 $31.18m
保证金 $9.6m 现金+USDT $0.107m（0.04%）在图上几乎不可见
低负债并不能抵消资产集中于合同对手方与专用矿机的风险。
现金流为何比利润表更刺眼
2026H1 现金流 百万美元 解释
持续经营净亏损 (60.796) 含非现金减值。 加回折旧 + 减值 59.747 说明会计巨亏大多是资产重估，但也证明原投资价值受损。 经营现金流 (1.398) 即使剔除减值，生意仍未自我供血。 第三方借款 +0.500 期末现金的主要缓冲，而非经营产生。 期末现金 0.101 公司和审计披露均保留持续经营重大疑虑。
$206m 退款可收回性：按证据阶梯估，不按合同面值估
第一步，先确认请求权，而不是先假定有钱。 2026 年 4 月 6 日签署的补充协议把未交付矿机对应的 $242.385m 余额，先扣除不可退的 $36.358m 终止费，再形成精确退款额 $206.027m；三期各 $68.676m，合同日期分别为 5 月 30 日、7 月 30 日和 9 月 30 日，并约定以加密货币交付。这个附件证明公司有一项书面合同请求，也证明普通股东已经为终止采购承担 15% 的永久损失；它没有证明 B&G 有足够资产履约。已披露协议有逾期利息和香港仲裁条款，但未见抵押、托管账户或母公司担保，因此“可执行的请求权”仍低于“已隔离的现金”。20-F 附件 4.7 · 0001213900-26-050194
第二步，用半年报检查第一期，而不是听口头概率判断。 截至 6 月 30 日，报表把退款应收列为 $206.485m：本金不但没有按第一期 $68.676m 冲减，反而比 $206.027m 多出约 $0.458m；与此同时现金只有 $0.101m、USDT 只有 $0.006m。按协议 8% 年化逾期利率粗算，第一期逾期约一个月产生的利息约 $0.45m–$0.47m，与这笔增量接近。这是推导 ，不是公司明确承认违约，但它与“5 月首期尚未在账面兑现”高度一致。管理层在年报里把回收判断为 probable，同时也明说无法保证 B&G 履约；会计分类与管理层判断都不能替代链上转账或银行托管证明。2026H1 6-K · 0001213900-26-095864
第三步，保留反证空间。 合同要求买方提前提供钱包地址；若买方迟交，付款期限可相应顺延。公开申报没有给出钱包通知、双方是否另行改期、币种、交易哈希或 B&G 的资产负债表，因此目前不能从“期末仍挂应收”直接跳到“永远收不回”。同样，后续新闻稿只说“已收到”也还不够：最强的闭环应同时出现可核验交易哈希或托管凭证、退款应收下降、现金或可随时变现数字资产上升，并解释币价折算与后续去向。
为什么这项核验压倒传统估值： 以 $4.55m 市值为参照，退款本金只收回 1% 就是 $2.06m，约等于当前市值的 45%；收回 10% 是 $20.6m，约 4.5 倍市值；收回一半约 $103m，约 22.6 倍市值。这个敏感度说明事件的凸性，却不是目标价：回款还要经过托管安全、税费、经营消耗、潜在索赔和未来稀释，才能变成每股可分配价值。研究上应把回收率逐档上调，而不是在零与全额之间二选一。
持续经营不是模板语言：这里具体指什么？
截至 2026 年 6 月，公司有 $250.95m 净资产，却只有 $0.101m 现金，并在半年产生 $1.398m 经营现金净流出。管理层的缓解计划依赖收回矿机采购预付款、改善挖矿利润或继续融资。资产负债表的“流动资产”分类并不保证能及时变现；如果 B&G 退款无法如期回收，账面净资产与现金偿债能力之间会出现巨大断层。反过来，若退款分期实收，风险会被最直接地削弱。这就是本案最值得盯的单一证据。
5｜资本动作主线：业务只是半张图，分母才是另一半
YDKG 最容易误判之处，是历史股数横跨 ADS 比率、1:40 与 1:100 两次反拆。下表把重要动作统一到 2025 年 11 月 14 日之后的股数口径；“约”表示原始股数除以累计拆股倍数后出现小数或取整差异。完整转售限制另见股本专项 。
净在外股本：2024 末约 14.3 万 → 2025 末 552.9 万（统一为 1:100 后）
0.143m 0.299m ≈1.11m ≈5.54m 5.529m
2024末 Feb Reg S Aug直发 Oct权证潮 当前净在外 图为节点近似；精确发行、行权、库存股和取整见下表与股本专项
2025 年的价值分母不是缓慢增长，而是多批发行与“零行权价替代条款”驱动的跃迁。
日期 动作 交易时股数/价格 1:100 后等值 对手方/状态与读法
2007-11 IPO 公司 11.75m ADS；$15/ADS 历史口径不宜硬凑现股 每 ADS=2 普通股；售股股东另售 3.25m ADS。 2020-12 股份换 500 台服务器 23,876,308 股；$0.106 ≈5,969 股 Unistar；交易后约 16%。 2021-02 股份换矿机 28,412,806 股；$0.195 ≈7,103 股 Northern Shore；交易后约 16%。 2022-12 1:40 反拆 40 合 1 尚需再除 100 本次把授权普通股/优先股 900m/100m 同步压至 22.5m/2.5m，面值 $0.001 → $0.04；ADS 比率从 10 股/ADS 变为 1 股/ADS。6-K · 0001104659-22-123013 2024-02/03 创始人载体获股 6,567,431 股 65,674 股 Wealthy Environment/Man Guo。13D 说现金来源由 Guo 提供；公司关联交易附注说用于偿还约 $7.553m 债务，来源表述不完全一致。 2024-03 服务商股份 1.2m 股；公允价 $1.10 12,000 股 两年服务期摊销。 2024-03 回购并转回矿业资产 1,307,229 股；$0.04 面值 13,072 股 Unistar + Northern Shore；对价为子公司与设备，非普通现金回购。 2024-04 未注册私募 3,372,788 股；总额 $5.7m 33,728 股 隐含约 $1.69/股（当时口径），依赖私募豁免。 2025-01 拟议私募 15.07m 股；$0.4675 0 2 月终止，不能计入已发行。 2025-02 Reg S / 4(a)(2) 私募 15,555,600 股；$0.45 155,556 股 约募 $7m；最初为 restricted securities。 2025-08 注册直发 + 等额权证 80,826,225 单位；$2.227 808,262 股+权证 毛募 $180m；权证 $3.3405，4.99%/9.99% blocker，2030 到期。 2025-09 stapled 权证行权 45,532,110 股；$3.3405 455,321 股 两批行权；年报明确称新股 free-trading。 2025-09 2025 股权激励计划 4,679,322 股 46,793 股 S-8 注册；年报称计划额度已全部作为 unrestricted shares 使用。 2025-10 注册单位发行 28m 单位；$1 280,000 股 每单位一股加权证；毛募 $28m。 2025-10 替代零行权权证 最多 364m 股 最多 3.64m 股 截至 10 月 21 日已发行 236.392m 权证股；年报称实质上全部行权。它是股本爆发的主因。 2025-11 1:100 反拆 554,220,134 → 约 5,542,224 当前口径 本次零碎股向上取整；授权 A/B 900m/100m 同步压至 9m/1m，面值 $0.04 → $4。6-K · 0001213900-25-107840 2026-06 降面值 + 扩授权 A 360bn / B 40bn 同左 面值 $0.0001；并批准未来三年 1:5 至 1:100 的反拆授权。 2026-09 批准精确 1:10 未生效 若生效约 552,919 净在外 等待 Nasdaq 确认日期；本次决议明确仅在生效时把授权 A/B 360bn/40bn 同步压至 36bn/4bn，面值 $0.0001 → $0.001。6-K · 0001213900-26-100145
并股—授权股回查（2026-09-17）： 逐次核对 2022、2025 与 2026 三份决议后，原页所列 2025 年同步压缩方向无误；本轮补齐 2022 年实际并股与 2026 年待生效并股各自的授权股、面值变化及 accession。不得据此推成公司未来每次都会同步压缩。
授权股本不等于马上可以卖： 董事会必须先有具体发行合同，并满足证券登记或豁免、Nasdaq 规则、公司法与合同限制。反过来，授权“很大但未发行”也不能被忽略：它赋予董事会在未来融资、并购、员工激励或控制权安排中显著改变分母的能力。
2025 年两轮权证为什么是理解稀释的关键？
8 月融资的 stapled warrants 与普通股一比一，行权价 $3.3405；9 月两批合计 45,532,110 股行权，年报明说为 free-trading。10 月单位融资更激进：每单位附一份普通权证，同时设“替代零行权价”机制，可按公式取得远多于最初 28m 的股份，最多 364m 股。到 10 月 21 日已有 236.392m 股因权证发行；年报的反拆后桥显示全年授予 4,448,262 份、行权 4,095,192 份、剩 353,070 份。结果是 2024 年末约 14.3 万净在外股，在一年内变成 552.9 万。
当前剩余 353,070 份权证的加权平均行权价反拆后为 $334.05、剩余年限 4.16 年。现价不足一美元，它们在经济上深度价外，因此不是近期“低价增量供应”；但权证条款的 blocker 只限制单一持有人瞬时受益所有权，不能被理解为永久禁止行权或出售。
6｜谁在掌舵、谁真正持股：管理权集中，申报持股却很薄
人物/载体 角色 最近披露持股 判断边界
Man Guo / Wealthy Environment 创始人、董事长、临时 CFO 69,701 仍是最清晰的内部人经济持股；百分比取 2026-04-15。 Qirui Dou CEO 0 A 类 股东曾批准向其发行 500,000 B 类、每股 20 票，认购价 $500k；但 2026-08-20 记录仍无 B 类，不能当作已发行。 Songzuo Xiang 独立董事 约 200 与 Tian 合计 400；经济敞口很小。 Chunhua Tian 独立董事 约 200 同上。 Hon Siong Lin 2026-05 新任独立董事、合规委员会主席 Form 3 未列证券 补位 Robert Luigi Csercse；后者 4 月辞任且称无分歧。 全体董监高 内部人合计 70,101 来自 2025 20-F 截至 2026-04-15；后续 Form 3 未见新增持仓。 美国登记股东 名义持有人/存管链 一名记录持有人 89.36% 很可能是经纪/托管 nominee，不等于单一实益股东持有 89.36%。
B 类控制权是“批准的期权”，不是“已经发生的事实”
若未来按已批准条款向 Qirui Dou 发行 500,000 B 类，每股 20 票将产生 1,000 万票；与 5,542,262 票 A 类并列时，B 类约占总投票权 64.34%。这会让 CEO 以不足 A 类股本十分之一的股数掌握过半票权。但截至 2026 年 8 月 20 日 proxy 仍写 A 类 5,542,262、B 类为零，故本报告只把它列为治理阶梯，不把 Dou 写成已控制公司。
治理事件 事实 投资意义
2025 旧业务处置 以 $1 将 Broad Cosmos 及 VIE 链卖给非关联方 AR iCapital；年报不同章节对完成日写成 9 月 3 日与 9 月 15 日，股东会/财务附注支持 9 月 3 日。 原主营从上市公司剥离；披露内部不一致要保留，而不是自行“修正”。 2026 董事更替 Hao Huang 1 月辞任，Csercse 接任；Csercse 4 月辞任，Hon Siong Lin 5 月接任。 四个月两次更替，不等于违法，但增加治理连续性观察需求。 临时 CFO Man Guo 同时任董事长与 interim CFO。 关键财务监督角色集中，内部制衡弱于成熟发行人。 审计与诉讼 审计师 Assentsure PAC（新加坡）；2026H1 披露无重大诉讼/重大采购承诺。 没有重大诉讼并不能消除退款执行、估值和持续经营风险。
7｜Nasdaq 与证券法：目前不是“已经摘牌”，也不是“反拆一劳永逸”
时间 合规事件 状态/含义 来源
2023-12-29 股东权益约 -$25.3m，触发上市要求缺陷 公司提交计划；此后通过融资和资产处置恢复净资产表象。 2024-01-05 6-K 2024-02/03 收盘价连续达标 2 月 28 日至 3 月 12 日至少 $1，恢复最低买价合规。 2024-03-14 6-K 2024-09-18 最低买价与公众持股市值（MVPHS）同时不达标 买价初始期限至 2025-03-17；MVPHS 低于 $1m。 2024-09-20 6-K 2024-11-12 MVPHS 恢复 11 月 14 日公司披露该项解决。 2024-11-14 6-K 2025-03 获第二个 180 日买价宽限期 期限到 2025-09-15；后续在 7 月恢复买价合规。 2025-03-21 6-K 2025-07/08 买价及另一上市标准恢复 公司披露买价恢复；8 月披露 7/22–8/4 市值达到 Rule 5550(b) 口径。 2025-08-07 6-K 2025-11-14 1:100 生效 从约 5.54 亿股变约 554 万股；不能改变企业总价值，只提高每股报价。 2025-11-10 6-K 2026-08-25 提出 1:10 公司明确称截至 proxy 日未收到 2026 年新的买价缺陷函，但希望主动维持 $1。 2026-08-25 6-K 2026-09-13 1:10 获批 尚待 Nasdaq 确认生效日；截至 9/17 仍不应复权当前股数。 2026-09-15 6-K
Nasdaq 当前规则框架下，最低买价低于 $1 连续 30 个工作日通常形成缺陷，初始合规期通常 180 日；Capital Market 符合其他条件时可能再获 180 日。但现行规则还把极低价格和反复反拆当作加速风险：收盘价不高于 $0.10 连续十个交易日可触发更直接的除牌程序，且近期反拆历史可能使发行人无法再得到常规宽限。2025 年已做 1:100、2026 又拟 1:10，合计相当于 1:1000，因此不能假设未来仍可无限靠反拆换时间。规则状态以 Nasdaq Rule 5800 Series 当前文本为准。
Rule 5635 的实务边界： 授权股足够并不代表董事会可无条件在低价一次发行无限股份。若非公开交易以低于 Minimum Price 的价格发行超过发行前已发行普通股或投票权 20%，一般需股东批准；Minimum Price 取签约前收盘价与五日均价较低者。注册发行、现金公开发行、并购等另有细节和例外，必须按具体交易结构判断。参见
Nasdaq Rule 5635 官方材料 。
外国私人发行人为什么信息看起来“断断续续”？
FPI 年报用 20-F，财年结束后四个月内申报；重大信息通常通过 6-K 提供，但不像美国本土发行人那样强制提交 10-Q 季报和同频 8-K。持有人还会发现代理材料、内部人交易与治理规则适用存在差异。因此“最近三个月没有 6-K”不能自动解释为经营稳定，也不能用普通美股的季度节奏填空。SEC 的 FPI 官方概览 明确了这一框架。
8｜价格与成交：复权高点制造了“跌 99.8%”视觉，但稀释才是分母真因
价格项目 数值 来源与时点 限制
最新价 $0.8231 市场行情工具，2026-09-17 08:43 UTC 盘中值会变。 最近收盘 $0.823（约） Yahoo / Investing.com，2026-09-16 低成交量下最后成交不等于大额可成交价格。 52 周低 $0.73 Yahoo chart；截至 2026-09-17 不同数据商取整略有差异。 52 周高 $472 Yahoo / 市场数据商 机械按 1:100 复权的历史价；随后发生巨额增发，不能说经济上从同一分母的 $472 跌到 $0.82。 近 20 日均量 14,685 股 Yahoo 8/19–9/16，获取 9/17 最大日 35,600 股仅占总量 12.1%，没有 TPET 式单日支配性极值。 估算公众可交易盘 约 5.459m 股 净在外减已披露内部人 70,101；与二级数据商 5.45m float 相近 是推算，不是公司最新 transfer-agent 明细。
2025：复权价格下坠与股本爆发同场发生（示意）
2025-01 Aug 注册直发 Oct 权证潮 Nov 1:100 复权价格 股数分母
$180m $28m+权证 反拆
示意图不替代日线。反拆窗口的逐日 OHLCV、9.92 倍全局高低与时序判断见
反拆专项 。
9｜多空论证、证伪条件与要盯的下一张纸
多头能成立的路径 退款兑现： $206m 退款哪怕只收回小部分，相对 $4.55m 市值都极其重大。
减值已大幅前置： 矿机半年已减值 $49.2m；若剩余设备稳定上线、币价/电价改善，边际毛利可能快速修复。
低负债： 账面负债 $1.0m，若资产可兑现，债权人优先索取较轻。
上市平台可选性： 长年 Nasdaq 身份、FPI 架构与巨大授权股本可支持并购/融资，但只有资本配置对普通股东友好才创造价值。
空头最坚实的事实 合同资产不等于钱： 退款计划已经进入 2026 年 5–9 月时间窗，但 6 月末现金仍只有 $0.101m。
负毛利： 收入同比增长同时毛亏 $10.3m，托管挖矿尚未证明规模经济。
资产寿命短： 矿机账面半年缩水近三分之二，专用硬件残值高度顺周期。
分母可重置： 2025 一年股本扩大近 39 倍；2026 又扩授权并批准 1:10。
观察项 能支持多头的硬证据 能支持空头的硬证据 最早从哪找
B&G 退款 银行现金增加、预付款同额减少，并披露对手方付款凭证/时间表 延期、重谈、抵货、诉讼、进一步减值或预付款不降 下一份 6-K、2026 年报/中报 矿业毛利 收入成本低于收入、连续两期正毛利，单位算力现金成本下降 收入增而毛亏扩大、再次停机或减值 财务报表、矿产量新闻稿 1:10 与 Nasdaq 生效后至少十个工作日稳守 $1，且公司收到正式恢复合规确认 生效后迅速跌破 $1，或新缺陷/除牌程序 6-K、Nasdaq 状态、逐日收盘 股本纪律 无低价大额发行；融资价格高于/接近市场且资金用途可核验 授权股转成低价发行、零行权权证重现、B 类控制权落地 6-K、F-3/424B5、Form 3/13D Solon / Web3 第三方合同、收入、客户、审计 KPI 只有新闻稿与概念词，无现金收入 6-K exhibits、20-F 分部附注
三个情景，不给伪精确目标价
情景 核心假设 价值方向 概率纪律
压力情景 退款延期/减值；矿业继续负毛利；1:10 后再跌破 $1；通过低价发行补现金。 现有普通股权益可继续大幅受损，即使账面净资产仍为正。 不能用“已跌很多”排除。 基准情景 退款仅部分/缓慢到账，足以延长跑道；矿业接近盈亏平衡但不稳定；不发生灾难性稀释。 市值可能有事件驱动弹性，但折价长期存在。 当前证据最接近这一中间带，但不确定性仍大。 上行情景 退款大比例现金回收；托管合同重设后毛利转正；资本动作透明且对股东友好。 相对极低市值可发生数量级重估。 必须由现金与申报证明，不能由新闻稿先行资本化。
本页最终立场： 观察名单而非传统“买入评级”。风险回报确有凸性，但凸性的标的是退款执行和资本纪律，不是今天的矿业盈利。任何仓位若建立，都应以“回款未证实、可以归零/被进一步稀释”的尺寸管理；这不是个人投资建议。
10｜与小市值中概动作谱系的对照
不预设 YDKG 属于某个“骗局模板”，只比较可观察动作。它与同类小盘 FPI 的共性包括：长期保留 Nasdaq 壳层、主业跨界、以 Reg S/注册直发快速融资、权证带来非线性稀释、反拆维护买价、授权股本远高于现有在外、新闻稿叙事领先于财务贡献。它的差异是：2025 年确实募集了大额资金并形成巨额资产，同时披露了可量化的矿产量；所以不能简化为“无资产空壳”。问题在于资产的大头变成退款请求、矿机已显著减值、运营毛利为负。事实支持的标签应是“有资产但资产质量和分母高度可变”。
动作特征 YDKG 事实 不能越界的推论
频繁换赛道 广告 → 机上互联 → 矿机 → 数字资产/AI 治理 换赛道本身不证明欺诈；只能提高执行和资本配置折价。 大额融资后资产形态改变 现金/加密资产变成矿机预付款，后又变退款请求 合同请求不等于必然坏账，也不等于现金。 反拆 + 再融资 2022 1:40、2025 1:100、2026 1:10 已批待定 反拆本身不创造价值；也不自动证明有 pump。 超级投票权 50 万 B 类发行获批、每股 20 票，尚未发行 “批准”不能写成“已控制”。 极低市净率 市值约为账面权益 1.8% 不能忽略资产回收、流动性和少数股东可得性。
11｜证据台账：45 份不同 accession，结论尽量落回原件
以下不是“链接堆砌”，而是本页关键判断的证据骨架。SEC 目录链接可查看主文、附件与完整 submission。规则、价格与汇率另列于表后。原始件本地镜像及 361 份完整清单见 raw/INDEX.md 。
非 SEC 外部来源、价格交叉与方法说明
12｜已知未知：不要把缺口偷偷变成结论
不确定项 目前能说什么 不能说什么
B&G 退款实际进度 合同终止、约 $206m 应退、计划 5–9 月分期；6 月末未见现金明显增加。 没有银行流水或后续 6-K，不能断言已违约或必然收回。 最新实益持有人分布 截至 4 月内部人 70,101 股，无披露 ≥5% 实益持有人；一名美国记录持有人占 89.36%。 记录持有人不是实益拥有人，不能给最终散户人数/国籍。 2 月 Reg S 股份 legend 持有已逾一年，非关联方原则上可依据 Rule 144 不受数量限制转售，仍需办理 legend removal。 无 transfer-agent 清单，不能逐股确认 legend 已移除。 500,000 B 类 股东批准发行，订价 $500k，每股 20 票；8 月 20 日仍为零。 不能当已发行、不能把 Qirui Dou 写成已获 64.34% 投票权。 1:10 日期 9 月 13 日获批，待 Nasdaq 确认/不反对的日期。 截至 9 月 17 日不能预先把报价乘十、股数除十。 处置完成日期 股东会与财务附注支持 2025-09-03；年报业务叙述另写 9/15。 不抹平申报内部矛盾。