33.61m 只是已发行分母，不是稀释终点
本页回答一个窄而困难的问题：现在到底有多少普通股、哪些能卖、哪些仍受限制，以及把当前可售库存放进真实成交量后要多大尺度。所有历史股数统一为 2023 年 1:25 反拆后口径；若原件发生在反拆前，表内明确换算。
一、Scenario A｜现状：精确总数、区间流通
最新精确普通股数来自 2026-09-08 的 8-K/A：9 月 2 日交换前有 22,164,313 股，发行 11,445,080 股后为 33,609,393 股。公司同时有 200,000,000 股授权普通股，反拆没有同步缩减授权数，所以表面未发行空间为 166,390,607 股；这个数没有扣除权证、计划股、优先股转换和其他预留，不能写成“随时可新增的净额度”。
自由流通股不能从封面直接读出。转让代理人的逐户证券状态、DTC 库存和 9 月以后持有人变化不公开；13D/G 还是不同日期快照。本页给出一个可复算的工作值，而不伪造精确 float：把 6 月 30 日 PIPE 的 3,608,495 股 Series A 对应转换股视为已进入后续普通股数、但在没有转售登记生效且六个月 Rule 144 期未满时仍受限制；再扣除 7 月 15 日 13D 的其他 Seneca 普通股和 4 月 13 日管理层/董事实际普通股。得到限制/控制代理 6,381,756 股，可售公众池 27,227,637 股。
为什么给区间？Series A 转换是根据 6 月末到 8 月中股数跳升作出的高概率推断，不是逐户转让记录；V-Co 4 的 86,979 股已在 13D 内，计算时避免重复。若转换股已经通过其他豁免合法转售，公众池上限约 30,749,153 股；精确算式是 33,609,393 − 2,783,102 − 77,138 = 30,749,153 股。故本页采用 27,227,637 股为保守工作值、30,749,153 股为宽口径上限，而不是把全部 33,609,393 股都叫自由流通。
| 类别 | 授权 | 已发行 / 在外 | 日期 | 判断 |
|---|---|---|---|---|
| 普通股 | 200,000,000 | 33,609,393 | 2026-09-02 | 精确最新值；8-K/A 0001493152-26-041807 |
| 优先股总授权 | 50,000,000 | 分系列 | 2026-06-30 | 不能把所有授权优先股当成已发行 |
| Series A | 7,500,000 指定 | 3,608,495 | 2026-06-30 | 一换一；8 月普通股增量与全数转换相容，当前余额未由后续文件直接列出 |
| Series B | 2,500 指定 | 2,500 | 2026-08-04 | 每股 $1,000 stated value，9% 股息每日复利；不转普通股，但对未来融资有同意权 |
| 权证总计 | — | 约 21,497,000 | 2026-06-30 | 约 17,847,000 当时可行权；加权平均行权价约 $2.04 |
| 期权 / RSU | 计划总池另计 | 1,210,000 / 90,000 | 2026-06-30 | 期权均价约 $5.18，只有约 189,000 当时可行权 |
| 桥接项 | 股数 | 法律 / 数据状态 |
|---|---|---|
| 9/2 后全部在外普通股 | 33,609,393 | SEC 明确 |
| 减：6/30 PIPE 转换股限制代理 | (3,608,495) | 发行时未注册；截至 9/8 EDGAR 无相应转售注册。是否已全数转换属差额推断 |
| 减：Seneca 其余报告普通股 | (2,696,123) | 7/15 联合 13D；V-Co 4 的 86,979 已包含在上一行，故此处只扣 V-CO 1—3 |
| 减：管理层/董事实际普通股 | (77,138) | 4/13 10-K；已排除 88,268 份可行权期权 |
| 工作值：现在可售 / 公众手中 | 27,227,637 | 若上述未登记转换股仍受限 |
| 宽口径上限 | 30,749,153 | 若转换股已有可用豁免；仍扣报告控制股与实际内部人股 |
| 绝对上限 | 33,609,393 | 仅用于压力边界；把所有在外股当可售会高估真实流通 |
二、逐块库存：从 IPO 到债换股
库存表区分“已是普通股”和“仍是取得普通股的权利”。IPO、公募和注册直接发行的普通股通常没有 Securities Act 转售限制；私募普通股和行权股要查后续转售注册或 Rule 144；预付权证虽经济上近似普通股，却在行权前不进入在外股；普通权证是否形成供给取决于价格、期限、登记、现金/无现金行权和 blocker。VVOS 没有发现仍在执行的 ELOC，不能为了填模板假造额度。
| 来源 | 普通股 / 对应股 | 取得价格 | 当前转售判断 | 原件 |
|---|---|---|---|---|
| 2020 IPO | 161,000 | $6×25 的可比反拆后名义价 $150 | 注册发行；旧 lock-up 已过 | 0001493152-20-023546 |
| 2021 跟进发行 | 184,000 | 原 $6；反拆后可比 $150 | 注册发行 | 0001493152-21-010895 |
| 2023-01 私募 | 80,000 + PFW 186,667 | 交易总额最高 $8m | S-1 生效并有 424B1；已登记转售 | 0001493152-23-004284 |
| 2023-11 私募 | 130,000 + PFW 850,393 | 约 $4m | S-1 / EFFECT / 424B1 链完整 | 0001493152-23-043402 |
| 2024-02 诱导行权 | 980,393 | $4.02 | 旧权证行权股；配套新权证另列潜在股 | 0001493152-24-006821 |
| 2024-06 V-CO | 169,498 + PFW 3,050,768 | 组合 $2.329 | 7/30 S-3、8/7 EFFECT、8/8 424B1；但关联方仍受 Rule 144 控制证券规则 | 0001493152-24-030832 |
| 2024-09 注册直接 | 1,363,812 | $3.15 | 注册发行，可流通 | 0001493152-24-037253 |
| 2024-12 注册直接 | 709,220 | 组合 $4.935 | 普通股注册发行；私募权证另行登记 | 0001493152-24-051952 |
| 2025-06 V-Co 2 | 828,000 + PFW 725,258 | 组合 $2.42 | 关联方；19.99% blocker；注册链需结合后续 13D | 0001641172-25-015115 |
| 2026-01 诱导行权 | 1,982,356 | $2.34 | 行权股；新发两组权证各 1,982,356 | 0001493152-26-002844 |
| 2026-03 V-Co 3 | 1,353,625 + PFW 429,957 | 组合 $1.34 | 5/8 EFFECT 与 424B3 后有转售通道；关联方限制仍在 | 0001493152-26-022022 |
| 2026-06 Series A PIPE | 最多 3,608,496 转换股 | $0.582 / 单位 | 发行未注册；承诺 45 日内申报、90 日内尽力生效；截至 9/8 未见对应注册件 | 0001493152-26-032387 |
| 2026-09 债换股 | 11,445,080 | 平均约 $0.25 | 3(a)(9) 无图例；Rule 144 持有期承接 2025-06-09；sell-down 条件 | 0001493152-26-041807 |
三、转售限制逐条拆
Rule 144：六个月只是起点，不是所有人都自由
对满足报告要求的发行人，非关联方限制性证券通常在满六个月并满足当前公开信息条件后可依 Rule 144 转售；关联方仍受数量、方式和 Form 144 等要求。控制证券即使最初是注册发行，也可能因持有人关联身份受到限制。官方说明见 SEC Rule 144 指南。VVOS 9 月交换文件更直接写明，交换股的持有期承接原票据 2025-06-09 日期。
注册转售：EFFECT 打通渠道，不等于股份已卖
2023、2024 与 2026-03 的私募都有 S-1/S-3、修订、EFFECT 和 424B 链。生效后持有人可在招股书许可下转售，但卖出时点和数量仍要从在外股、13D/G 与市场数据判断。2026-06 PIPE 约定 45 天申报、90 天尽力生效；截至公司 9 月 8 日最后一件 EDGAR 文件，未发现对应新注册声明。45 日可因持有人审阅逐日延长，所以不能仅凭日历断言违约；90 日约在 9 月 28 日，是应继续核查的合同节点。
blocker 与 sell-down：限制同时持有，不必然限制累计流量
Seneca 系列证券通常有 19.99% blocker；Streeterville 交换为 4.9%。持有人卖出或总股数扩大后，可能再次取得股份。Streeterville 还必须先处置足量旧交换股才能做后续交换，说明低期末余额和高累计供给可以同时出现。提高或取消 9 月交易的 blocker/sell-down 需要按 Nasdaq Rule 5635(b) 获股东批准。
Reg D / 4(a)(2)、Reg S、lock-up 与 leak-out
VVOS 近年美国 PIPE 主要依 Section 4(a)(2)/Reg D 豁免并配转售登记；未找到对当前主要库存仍有效、以 Reg S 离岸期为核心的独立大块。IPO 锁定期早已届满。9 月交换的 sell-down 是取得下一批的条件，不是限制每日成交量的传统 leak-out。若后续协议另设日成交比例，应以新合同为准。
Nasdaq 5635、20% 与公众流通
低于 Minimum Price 的 20% 以上发行、以及可能导致控制权变化的交易，可能触发股东批准。公司用分批、定价和 blocker 处理规则风险，但“经济上最终可取得的股数”仍可能远大于当时计入实益拥有的数量。规则合规不等于没有稀释，只表示交易满足或规避了特定批准触发条件。
四、Scenario B｜能卖的都倒进市场：两种分子 × 三档成交量
窗口内确实存在单日极值：2026-08-31 成交 532,182,700 股，占二十日总量 650,917,500 股的 81.7589%，约为剔除后日均量的 85.2 倍。仅用含极值均量，会把“只算新增”的尺度从 1.83 个量日压到 0.35 个量日，把“含在外可售”从 4.36 日压到 0.84 日，分别高估消化速度约 5.2 倍。中位数给出的 5.10 日和 12.13 日更接近日常成交深度，但仍不是实际卖完所需天数。
| 分子口径 | 股数 | 含极值均量天数 | 剔极值均量天数 | 中位数天数 |
|---|---|---|---|---|
| 只算新增：9/2 债换股 | 11,445,080 | 0.35 | 1.83 | 5.10 |
| 含在外可售：Scenario A 工作值 | 27,227,637 | 0.84 | 4.36 | 12.13 |
| 敏感性：宽口径可售上限 | 30,749,153 | 0.94 | 4.92 | 13.70 |
| 边界：全部在外股 | 33,609,393 | 1.03 | 5.38 | 14.98 |
五、Scenario C｜未来解锁阶梯：先增加可售，再可能增加在外股
未来风险分两类。第一类只改变可售状态而不增加总股数，例如已经转换成普通股但仍受证券法限制的 Series A 转换股，在注册声明生效或 Rule 144 可用后进入市场。第二类会新增普通股，包括预付权证行权、普通权证行权、ATM 售股、条件式 subscription rights 以及可能的新债换股。把两类混在一起，会重复计算或误判公司能收到的现金。
| 最早节点 | 库存 | 最多对应股 | 是否增加 O/S | 触发与标记 |
|---|---|---|---|---|
| 任何交易日，受 blocker | Seneca 近零预付权证 | 3,860,983 | 是 | $0.0001 行权；19.99% 同时持有限制，经济上最接近待发行普通股 |
| 任何交易日，按 ATM 实际出售 | 6/30 剩余 ATM 美元容量 | 约 14,311,112 | 是 | $2.304m ÷ $0.161 静态估算；价格、费用和 baby shelf 容量会改变数量 |
| 约 2026-09-28 合同节点 | 6/30 PIPE 转换股 / 权证股转售登记 | 3,608,496 + 3,608,496 | 转换股若已发则否；权证行权是 | 90 日 effectiveness milestone，不保证 SEC 生效；权证 $0.456，当前价外 |
| 注册声明生效后，日期未知 | 两阶段 subscription rights | 最高 14,433,984 | 是 | 每单位两份第一阶段权利；每份行权再自动获一份第二阶段权利；价格待定。未生效就不发行 |
| 2027-06-10（修订后到期） | Streeterville 剩余本金 | 情景 14,800,000 | 若再交换则是 | 2026-06-05 协议在融资条件满足后把到期日延至 2027-06-10，普通月赎回上限由 $550k 降至 $225k，并在未发生违约的条件下禁止赎回至 2026-09-15 暂停期届满；修订文本另有价格事件触发的 limited redemption。$3.7m ÷ $0.25 仅是股数敏感性；原票据无自动转换权，需另签交换协议。0001493152-26-027641 |
| 2026-12-30 起 | 6/30 未登记私募证券 Rule 144 时间 | 视持有人身份 | 已转换股不再增加 | 非关联方六个月只是起点；V-Co 4 关联身份仍可能受数量/方式限制 |
| 分期至 2031 | 6/30 全部权证库存 | 约 21,497,000 | 是 | 含预付权证；多数行权价远高于当前价，不能当近期供给 |
六、潜在股与债务敏感性
| 工具 | 股数 / 容量 | 现金效果 | 为什么不能直接相加 |
|---|---|---|---|
| 预付权证 | 3,860,983 | 行权几乎不带现金 | 包含在 21.497m 权证总数中，不能重复 |
| 其他普通权证 | 约 17,636,000 | 现金行权可带来资金 | 多数深度价外；部分可无现金行权、到期不同 |
| 期权 / RSU | 1.210m / 0.090m | 期权现金取决于行权；RSU 不带现金 | 归属、可行权与高平均行权价 |
| 两阶段 rights | 最高 14.434m | 价格待定，理论上带现金 | 尚未发行；必须先有 Rights Registration Statement 生效 |
| ATM | $2.304m 销售容量 | 扣费用后给公司现金 | 这是美元不是股数；股价越低，股数越多 |
| Streeterville $3.7m | 无固定转换股数 | 新交换不会给现金，只减债 | 原票据不是可转债；必须另签交换协议。修订后到期日为 2027-06-10，普通月赎回上限 $225k，赎回 standstill 已于 2026-09-15 届满 |
| Series B | 2,500 股优先股 | 源于 $2.5m 债交换 | 不可转普通股，但 9% 复利和融资同意权构成高级索取 |
七、人话结论与不确定项
人话结论：9 月 2 日后的 3,360.9 万股是真正的当前分母；其中至少 1,144.5 万股是公司明确写明无图例、持有期承接且配 sell-down 条件的新供给。用最新私募限制和报告控制持股做桥，当前可售公众池工作值约 2,722.8 万股，上限约 3,074.9 万股。二十日含极值均量会把消化能力夸大约五倍；中位量显示当前可售池相当于约十二个量日，而不是不到一天。
下一层风险不只来自权证。近零预付权证 386.1 万股是经济上最接近普通股的潜在库存；ATM 在低价下可能对应上千万股；6 月 PIPE 还包含尚未发行、须另行注册生效的两阶段 rights，理论最高对应 1,443.4 万股。另一方面，多数普通权证行权价远高于当前价，不能把全数 2,149.7 万股都写成明天抛压。最诚实的表达是按触发条件分层，而不是报一个看似精确的“完全稀释股数”。
| 不确定项 | 当前处理 | 怎样解决 |
|---|---|---|
| Series A 当前剩余多少 | 用 8 月普通股增量作全数转换推断，明确标注 | 下一份 10-Q 优先股表或 8-K 精确披露 |
| 转让代理人真实自由流通数 | 给 27.228—30.749m 工作区间 | 公司 / 转让代理人或 Nasdaq 更新 float |
| 6/30 PIPE 转售注册为何未见 | 不先定性违约；注意持有人审阅延长条款 | 新 S-1/S-3、EFFECT、修订 8-K 或下一季违约/费用披露 |
| rights 实际数量和价格 | 按合同最高两阶段 14.434m，价格未知 | Rights Registration Statement 与最终 Rights Certificate |
| Streeterville 是否继续换股 | 只做 $3.7m / 价格敏感性，不当承诺 | 新 8-K Item 1.01/3.02 |
| ATM 已售增量 | 停在 6/30 披露；不从成交量猜 | 下一 10-Q 股本和融资脚注 |
延伸：系统性深研 · 教学页 · 反拆专项 · 预定入口 vvos-deep.html。本页不是投资建议；“可售”是证券法与报告日期口径，不保证实际出售。