EMPD（Empery Digital，前 Volcon）：两条独立研究轨，从这里进。
一家做电动越野车的公司四年亏掉约 1.65 亿美元、为保上市做了 5 次合股（累计 1:1,440,000）；从 2022 年 8 月起给它放贷的对冲基金 Empery，2025 年 7 月牵头约 5.01 亿美元私募（每股 $10）直接接管、改名 Empery Digital，钱几乎全买了比特币，最多持有 4,081 枚。币价跌、股价跌得更狠，公司借钱加卖币回购了 2,624 万股（均价 $5.71），持币降到 8 月底约 1,179 枚；2026 上半年净亏 1.28 亿，其中 1.06 亿是比特币跌价。6–7 月又转投两笔 AI 数据中心少数股权，都还没交割完。同时持股 16% 的 ATG 在打代理权战：特拉华法院 8 月 28 日判董事会拒绝其董事提名违反受托义务，10 月 14 日年会争 4 个席位。两条轨各自从一手原件重读全程，互不看对方判断稿；本页只做导航和差异登记，口径以各轨为准。
出件：YaraClaude01（本机管家）· 2026-09-18 新加坡时间 · 研究截止 2026-09-17/18，财务截止 2026-06-30（10-Q）· 价格：$3.09，2026-09-16 常规收盘；9/17 盘中 $3.06（Nasdaq 官方，Robinhood、Cboe 交叉）· 在外普通股 28,160,111（2026-09-01 登记日），Nasdaq 页面市值约 8,600 万美元 · 交易所：Nasdaq 全球精选市场
两轨最终结论
给 Volcon 放了三年贷的对冲基金，最后把公司整个接了过来
这是一家「壳」被资本改造了两次的公司：Volcon 时代每年亏三四千万，最大的金主从 2022 年 8 月起就是 Ryan Lane 的 Empery Asset Management——可转债、换股、担保贷款、优先股、带权证的票据一轮接一轮，条款越来越凶（价格重置、全额棘轮、3 倍无现金行权）。2025 年 7 月放贷人变成主人：Lane 任董事长兼联席 CEO。现在公司的价值取决于三样东西：约 1,179 枚比特币、约 6,200 万美元现金、两笔数据中心股权（成本 2,290 万，交割时还要付 6,210 万），减去 3,500 万借款；主业收入已可忽略（2026 上半年 30.6 万美元，毛利为负）。股本上几乎没有解禁这回事，新增供给只有 173 万股。真正的变量是比特币价格、数据中心是否交割，以及 10 月 14 日年会。
它已不是电动车公司，而是一张带控制权争夺的比特币与数据中心资产负债表
旧业务收入已小到不能解释估值。今天的核心是 1,179 枚比特币、约 6,200 万现金、3,500 万债务、两个数据中心少数股权，以及极宽的发行能力。折价可能是真机会，也可能只是市场给治理、负债、承诺出资和稀释风险开的账单。按 9/18 币价做的「可见资产桥」约 1.173 亿美元、合每股约 $4.17（公司自算的每股净值是 $4.83，口径不同不能横比），高于股价，但这不是无风险的「现金加币折价」。最容易出错的是口径混搭：用 8 月底的资产配 6 月底的债务、用全额出资后的股数配实际市值，或把承诺投资当成既没有价值也不用掏钱。
六个页面
系统梳理
四个阶段总图、原来做什么（每个车型的结局）、财务与续航、二十多轮融资分三段看、五次并股与交易所、比特币金库这一年、数据中心转向、控制权与代理权战、关联交易与资金去向、最近两个月。
股本结构专项（两轨）· 三组数并排（2026-09-17 默认口径）
在外普通股 28,160,111 股（9/1 登记日），另有库存股 2,631 万股；一股一票、没有已发行优先股（毒丸计划 2026-07-06 已终止）。两轨对「今天能卖多少」的判断一致，对要不要把内部人的股算进去不同。
| 情景 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| A 现状 | 法律上自由流通 23,104,766 股（82.05%：ATG 与 Brown 716 万、五家 13D/G 机构 1,029 万、分散约 565 万）vs 受限内部人 5,055,345（17.95%） | 实际在外 28,160,111；可辨识董监高直接持股 5,042,845（受关联方规则约束但非冻结），其余 23,117,266 |
| B 能卖的都已倒进市场 | 见下方两行分子 | 见下方两行分子 |
| C 翻倍日 / 过半日 | 翻倍日「现行条款下无」（最大可卖约 4,324 万 ＝ 1.66 倍）；过半日已过（2025-08-18 私募转售登记生效） | 2026-10-14 股东批准激励计划是条件性过半日；没有可确定的翻倍日 |
读法：EMPD 的股票早就基本可卖，风险不在解禁表，而在「谁说了算」和「什么时候发新股」。10 月 14 日年会同时表决 4 个董事席位和一份约 685 万股的 2025 激励计划；公司 7 月 1 日说过「不在当前股价附近发股」，但 ATM 额度还剩约 10.9 亿美元。
授权股与消化天数口径（两轨）· 2026-09-17 20:00 全队新口径
每一次合股都单独查了原件：EMPD（Volcon 时代）五次合股，授权普通股一次都没有跟着缩——每次章程修正原文都写明维持 2.5 亿股、优先股 500 万股不变；唯一的授权变化是 2023 年 6 月一次不靠合股的扩授权（1 亿 → 2.5 亿）。这与本批 INTJ、TAOP 等外国公司相反，是特拉华公司的常见做法：合股只缩在外股，授权余量相对放大。授权有上限、有面值，余量比成立：未用未预留约 2.056 亿股（Claude 算），约是在外的 7.3 倍；Codex 按另一口径算未发行余量约 1.955 亿股。没有剩余合股授权，10 月 14 日年会也没有合股或扩授权议案。
| 日期 | 发生了什么 | 授权股：之前 → 之后 | 两轨依据（原件编号） |
|---|---|---|---|
| 2021（上市时章程） | IPO | 1 亿普通 ＋ 500 万优先 | Claude：0001683168-21-004758 附件 3.1 |
| 2023-06-15 | 非并股扩授权 | 普通 1 亿 → 2.5 亿；优先 500 万不变 | 两轨一致：0001683168-23-004177 |
| 2023-10-16 | 1 合 5（第一次，为保 $1） | 2.5 亿 → 2.5 亿（原文写明不变） | 两轨一致：0001683168-23-007174 |
| 2024-02-05 | 1 合 45（连续 10 日 ≤$0.10 后收到退市决定） | 2.5 亿 → 2.5 亿 | 两轨一致：0001683168-24-000670 |
| 2024-06-07 | 1 合 100（听证小组期限前） | 2.5 亿 → 2.5 亿 | 两轨一致：0001683168-24-004033 |
| 2024-11-11 | 1 合 8 | 2.5 亿 → 2.5 亿 | 两轨一致：0001683168-24-007809 |
| 2025-06-12 | 1 合 8（第五次） | 2.5 亿 → 2.5 亿 | 两轨一致：0001683168-25-004446 |
累计 1:1,440,000。合股后一年的特别规则（再缺价没有整改期）窗口已在 2026-06-12 过去；两年内累计只有 64:1，没到 250:1 那条线。拟议的 500 万美元上市证券市值规则已获 SEC 批准但自 2026-07-29 起被中止、尚未生效；两轨都不把它当现行门槛。截至研究日没有未决的最低买价缺陷披露。
消化天数表的分子怎么定：分母都是近 20 个交易日（2026-08-19 至 09-16）Nasdaq 官方历史接口（Claude 另与 Cboe 逐日一致），剔极值两轨都只剔掉 9 月 1 日那天（147 万股）。
| 分子口径 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| ① 只算新增供给 | 1,733,710 股（未行权预付权证 1,703,686 ＋ A 系列权证按 3 倍无现金替代行权折 30,024；$6.27／$10／$16 权证与期权价外计 0，括号上限另加 1,334.9 万；ATM 按公司 7/1 声明计 0，敏感性：$2,500 万按 $3.09 约 809 万股）→ 4.9 / 5.9 / 6.9 天 | 1,653,686 股（只放近零成本的预付权证；价外权证、待批计划股与未实施 ATM 不算今天的现货）→ 4.71 / 5.66 / 6.56 天 |
| ② 含在外全部可售 | 27,845,077 股（① ＋ 非内部人在外 23,104,766 ＋ 内部人私募登记股 2,725,000 ＋ EAM 一个季度的 Rule 144 限量 281,601，其余 204.9 万不计）→ 79.3 / 95.3 / 110.5 天 | 29,813,797 股（① ＋ 全部实际在外 28,160,111）→ 84.92 / 102.06 / 118.27 天 |
差异来源（不抹平）：第①行两轨都以预付权证为主，Claude 多算了 3 万股 A 系列权证的替代行权。第②行 Codex 把全部在外股都算进去，Claude 只加非内部人加上内部人依 Rule 144 一个季度能卖的量。两轨都把 ATM 记为 0 但都写明它的量级——Codex 指出 ATM 还剩约 10.9 亿美元票面，按 $3.09 机械折股约 3.53 亿股，超过授权容量，所以它是融资通道压力，不能与授权余量重复相加。
两轨一致的事实（都能回到原件）
- 历史：2020 年在特拉华成立（Frog ePowersports → Volcon），做全电动越野车；Grunt、Stag、HF1 等车型陆续停产或转手，2025-10-15 把 Volcon 品牌与除 Brat 电动自行车以外的业务转给 Venom EV，换取重组后 10% 不可稀释股权，到 2026 年二季度重组仍未完成，公司另对 Venom 的库存融资计提 212 万美元坏账。
- Volcon 时代财务：FY2021–FY2024 每年净亏 3,400 万到 4,550 万美元，四年累计约 1.65 亿；FY2024 年末股东权益只剩 40,761 美元。
- Empery 由债主变主人：2022-08 可转债本金 2,717 万美元加 906 万份权证；2023 年重组时加入全额棘轮与地板价、抵押全部资产；2023-11 单位发行的 A 系列权证「1 份换 3 股」且每次合股重置，到 2024-03 已发出约 1,162 万股，是所售单位的约 12 倍；2024-03 票据换成可转优先股以满足 Nasdaq 权益标准。2025-07-21 约 5.01 亿美元私募（每股 $10，含以 235.8 枚比特币交割的约 2,800 万），Lane 任董事长兼联席 CEO，公司改名 Empery Digital。
- 比特币与回购：私募后净现金约 4.52 亿几乎全部买币，最多 4,081 枚；2025-08 起以币质押借款（11% → 8.5% → 7.5%），资金全部用于回购股票，共回购 2,624 万股、均价 $5.71；持币从 6/30 的 2,914 枚降到 8/25 的约 1,179 枚，其中一部分质押给贷款方。2026 上半年净亏 1.284 亿美元，含约 1.063 亿的数字资产损失，经营现金流出 1,040 万（其中股东诉讼费用 1,085 万）。
- 数据中心：2026-06/07 承诺 6,500 万美元取得 Empery Hilliard Utilities 25%（目标中西部 150MW AI 数据中心，已付约 290 万），另 2,000 万取得 CDP 约 8%；两笔都是小股东，租约只有无约束力的意向书，截至 9/17 未见交割完成。公司称的「超过 4.4 亿美元股东现金流」是管理层前瞻测算，不是合同保证。
- 治理：ATG Capital 持约 16%（约 450 万股），提出替换 4 名董事；公司以通知无效拒绝，特拉华衡平法院 2026-08-28 认定章程有歧义、提名有效，9/14 驳回公司提前上诉；2026-10-14 年会选九名董事，同场表决约 685 万股的 2025 激励计划与审计师续聘。Lane 一方在毒丸终止后增持到 17.51%。公司披露约 783 万美元应付法律服务费，承办律所有一名律师是 Lane 的姻亲，公司称保险覆盖 500 万美元自付额以上部分；与 EAM 还有员工与办公安排。
- 8/25 公司资产更新（只发新闻稿、未报 SEC）：1,179 枚比特币、约 6,200 万美元现金、约 3,500 万美元债务，公司自算每股净值 $4.83；当日股价 $2.93。
- 价格：近两个月从 7/15 的 $3.35 到 9/16 的 $3.09（约 −8%），窗口最高收盘 $3.52、最低 $2.52；9/1 放量 147 万股、收 $3.51。
- 两轨均未获得持仓信息，也未假设持仓。
差异登记（本页只记不裁）
| 事项 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| 叙事重点 | 因果链：放贷人如何一步步变成主人（逐份引签字页、抵押代理人、法务副总裁的来历），每个车型的结局，二十多轮融资的条款演变。 | 把它当资产负债表看：可见资产桥、每股资产最容易被哪三件事改写（币价、债务抵押、股份分母）、口径混搭是最大的模型错误。 |
| 净值口径 | 引用公司 8/25 口径每股 $4.83，指出当天股价折价约 39%。 | 自己搭「可见资产桥」约 1.173 亿、每股约 $4.17，并说明为什么不能与公司的 $4.83 横比（分母与时点不同）。 |
| 续航 | 按 8/25 现金与币价、扣掉 EMHU 交割款与借款，估约 2–3 年；若 EMHU 不交割则更长。 | 用 6/30 纯现金除以上半年经营流出得约 2.1 个月，明说这只说明当时纯现金很薄、不代表两个月破产。 |
| 消化天数第②行 | 27,845,077 股（内部人只算 Rule 144 一个季度的限量）。 | 29,813,797 股（全部实际在外）。 |
| ATM | 记 0，另给 2,500 万美元发行的敏感性约 809 万股。 | 记 0，另指出剩余票面约 10.9 亿美元、机械折股约 3.53 亿股已超授权容量。 |
接下来盯什么
| 时间 | 看什么 | 说明什么 |
|---|---|---|
| 2026-10-14 | 年会：4 席董事之争、约 685 万股 2025 激励计划、审计师续聘 | 决定谁来配置这张资产负债表；激励计划通过会直接加大股份分母。 |
| 约 2026-11 中 | 三季报 10-Q | 比特币枚数、现金、债务与抵押率、两笔数据中心如何入账与剩余承诺、法律费能否从保险收回、实际在外股数。 |
| 随时 | ATM 销售、预付权证行权、Form 4 与 144、13D/G 变动 | 股份分母的实际变化；ATM 额度远超授权容量。 |
| 随时 | EMHU 与 CDP 是否交割、租约是否从意向书变成合同 | 6,210 万美元交割款要不要付、150MW 项目是否成立。 |
| 随时 | 比特币价格 | 币价每变动 1 万美元，可见资产约变动 1,179 万美元，约合每股 $0.42。 |
原件与方法
两轨共享同一套一手原件：SEC 官方 EDGAR 下的全部申报（CIK 0001829794，420 份，两轨逐份对 accession 完全一致、互无遗漏）、公司 IR 站新闻稿 186 篇（两轨一致）、Nasdaq 公司行动与现行规则、SEC 关于 500 万美元规则的批准与中止文件。Codex 轨主拉并写清单，Claude 轨独立复核并自补 120 份。价格取 Nasdaq 官方日线，Cboe、Robinhood 交叉。时间一律为新加坡时间。
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