TDTHCodex 专项 · 资料截止 2026-09-17 · 所有股数统一为 2026-07-16 合并后等价，除非另注

TDTH 股份结构：28.75m 经济股、约 2.85m 最后披露公众盘，与 20m 限制股的时间差

核心判断：截至 9 月 8 日后，公司约有 208,333 股 A 与 28,542,617 股 B，经济股合计约 28,750,950；但“已发行”不等于“今天能在美国公开市场卖”。最后一份 SEC 可直接复算的 non-affiliate public float 锚只有 2,849,834 股（7 月 22 日口径）。9 月新增 20m 股属于未注册 Reg S 私募、没有注册权、买方未披露，短期应放在限制供给层，而不是立刻塞进自由流通盘。

1. 三个分母：经济股、投票权、可流通股

授权股逐次核验：这不是把旧授权数机械除以 240 得出的估算。4 月 24 日只是 ADS 比例由 1:8 改为 1:240，底层公司授权股本不因该存托层动作改变（6-K 0001213900-26-041134、0001213900-26-045846、F-6EF 0001193805-26-000500）。7 月这一次的股东会材料则逐步写明：先在 5bn 总授权内重划类别，再把有限授权股本增至 120bn 股，随后把已发行及未发行普通股 240 合 1，最终成为 500m 股有限授权——A 96m、B 300m、C 48m、blank 56m（6-K/委托书 0001213900-26-069461、修订材料及第三版章程 0001213900-26-073786、股东批准 0001213900-26-076184）。这条处理只适用于 2026 年 7 月这次决议，不外推到其他公司行动。

最重要的限制：SEC 的“公众持股”是监管定义，不是实时券商库存。后续发生了创始人债转股、股本差额和 20m Reg S 发行，且未披露完整持有人名册。因此本页给出可复算的 A/B/C 情景，不假装有一个精确 free float。

2. 从 IPO 到 9 月的 B 类股本桥

3. 两个无法强行归因的差额

这两个差额可能与 Viner pre-delivery、可转票据、继续归属的奖励股或碎股调整有关，但目前没有逐项 6-K。把“可能”写成“确定”会污染自由流通测算，因为不同来源对应不同持有期、affiliate 身份和转售限制。

4. 当前持有人桶：谁的股在什么状态

5. Rule 144 与 Regulation S：六个月不是自动解禁按钮

SEC 的 Rule 144 指南说明：对于已履行 Exchange Act 报告义务至少 90 天的 reporting issuer，限制证券通常至少持有六个月；非关联方在六个月至一年之间还要满足 current public information，一年后条件更少。关联方即使过持有期，仍要满足公开信息、成交量、出售方式与 Form 144 等要求。限制图例还需经发行人/律师和过户代理同意移除。

因此 2026-09-08 的 20m 股最早六个月观察点是 2027-03-08 左右，一年观察点是 2027-09-08；这两个日期只是研究触发点，不是自动可以卖出的保证。买方签字页为空，无法判断它们是否为 affiliate、是否做离岸转售、是否对冲，也无法预先知道公司当时是否保持 current public information。

6. A/B/C 三情景：把“可证下限”与“最大供给”分开

7. 流动性：平均量会被两天的爆量误导

截至 9 月 15 日的最近 20 个完整交易日，Yahoo consolidated 平均成交 114,115 股，但中位数只有 35,050 股；均值被 8 月 18 日 620,000 股和 9 月 9 日 921,700 股拉高。剔除这两个预先点名的极值后，余下 18 日平均为 41,144.44 股。真实卖出会改变价格和量，不能把“天数”理解成无冲击退出时间。

情景 B 消化天数口径：分子＝570,575 股（口径：只算相对情景 A 新增的 Rule 144 单期代理供给），或 3,420,409 股（口径：含情景 A 的 2,849,834 股及新增 570,575 股，即当前情景 B 全部可售代理）；分母＝TDTH 日成交股数（数据源：Yahoo Chart API consolidated volume；窗口：2026-08-18 至 2026-09-15，N＝20 个完整交易日）。三档分母依次为含极值日均 114,115 股、剔除 8/18 与 9/9 两个极值后的 18 日均值 41,144.44 股、中位数 35,050 股。

8. 控制权与经济权益压力测试

控制权结论不是“创始人已经失控”。我们不知道 20m 股由多少买方分配、是否存在投票协议、创始人最终账户碎股和 8/25–9/8 差额归属。正确写法是：按公开股数敏感估算，创始人投票权可能降至约 42.9%，需要新的 13D/13G 或年度大股东表确认。

9. 尚未计入 A/B/C 的融资工具

10. 结论与下一次更新触发

当前最稳的自由盘代理是约 2.85m，限制、关联或状态未知桶约 25.90m。若把当前可满足条件的 affiliate 单期 Rule 144 容量也视作已经倒入，B 情景约 3.42m；按 20 日平均量分别约需 25 日与 30 日成交量。9 月 20m 股本身是 A 的 7.0 倍；若买方为非关联方并在六个月后满足条件，2027-03-08 是最早研究节点，条件式公众盘可升至约 22.85m，并首次超过现总股本一半。最终把当前全部在外经济股转为公众持有的 C 上限是 28.75m，但没有固定实现日期。它们没有注册权，所以短期“全部砸盘”的假设同样不成立。

下一次更新优先级：第一，新的 13D/13G 揭示 20m 股分配和控制；第二，MVLS 结果及 Nasdaq 是否承认新增股对持续上市标准的贡献；第三，任何 resale registration/Rule 144/Form 144；第四，2026 年报给出实际现金/数字资产、票据余额和股东名册；第五，F-3 任何具体 takedown。

11. 股份桥审计：为什么不能把所有额度直接相加

研究微盘股时，最危险的“精确数字”常来自错误相加。授权股本是公司章程允许发行的上限；激励计划是董事会可授予的池子；S-8 是与计划相关的登记容量；F-1/F-3 是特定持有人转售或公司未来发行的登记通道；票据的转换股是随余额和公式变化的潜在数量。这些集合可以重叠。把 300m 授权 B、230m 计划、200m 美元 shelf、338m 旧股转售和全部转换股简单相加，得到的不是 fully diluted shares，只是把不同单位、不同法律状态和重复证券堆在一起。

正确的起点是某一明确日期的 issued and outstanding。然后只加入已经签约且按条款确会新增的工具，并逐项判断是否已包含在起点中。Streeterville 第一票据的 14.295m 旧股是典型例子：法律上已向投资人预交付，所以 issued 数可能包括；但因为是 stock loan、需要归还或抵扣，会计每股收益口径把它排除在 outstanding 外。若同时把 20-F 封面总数与附注的 14.295m 再相加，就会重复。Viner 的 27.9365m 则在 2025 年末尚未发行，不能提前放进实发股数。

股本合并进一步制造单位陷阱。就 2026 年 7 月这一次股东决议，一手件明确把公司当时的已发行及未发行普通股按 240:1 合并，并把授权股本从增资后的 120bn 股变成 500m 股；因此本页的 A/B 普通股桥和上方授权类别采用合并后单位。至于计划额度、票据转换公式或其他合同怎样调整，必须看各自条款，不能仅凭这份股东决议类推。碎股处理、后续奖励发行、A/B 转换和实际登记时点仍可能造成残差。本页从披露事件推到约 8.266m 股 B，而 8/25 官方 B 数是约 8.428m，差约 162,026 股；两者差异不能靠随意塞入“其他发行”消除。实际估值采用申报数字，股份桥保留差额并等待股本滚动表，是比虚假的完全对账更可靠的审计处理。

2026-09-17 回查更正：旧版把“A、B、计划额度和授权股都应按 240:1 转换”写成了泛化句。现按 0001213900-26-069461、0001213900-26-073786、0001213900-26-076184 只陈述本次已发行及未发行普通股和章程授权的处理；未逐件核明的计划、票据或合同不再据此类推。

12. 三个场景怎样用、怎样不用

A 情景不是“承诺不会多于 2.85m 股流通”，而是最后一份 F-3 自报的非关联方公众持股锚。它适合衡量 20m 新股相对既有可交易盘有多大，也适合解释为什么少量成交会带来较大波动；它不适合精确预测卖压，因为关联方认定、市场做市库存和实际持有人行为会变化。以最近二十日中位成交量约 35,050 股看，即使只有 20m 股的一小部分逐步进入市场，也可能相当于许多天的正常交易量。

B 情景只增加约 570,575 股，是把近二十个交易日总量换成四周平均周量后，对 Rule 144 关联方单期数量上限所作的代理；它高于当前 B 股 1%的约 285,426 股。这个计算不证明创始人已经满足所有出售条件，也不证明实际提交了 Form 144。其价值是回答“若当前合规可售量已经倒入，公众盘会增加多少”，并避免把已包含在 A 的 PIPE、Tongxin 和 S-8 非关联持股重复相加。

C 情景 28.751m 只覆盖已经在外的 A+B。3 月阶梯先假设 20m 买方全为非关联且公司保持 current public information；一年节点只让非关联方条件更宽，不会自动产生新的股数。创始人及其他关联方的 control securities 仍需按期、按量转出，所以从 22.85m 走到 28.75m 没有可以预先写死的日期。300m B 授权上限继续作为额外稀释容量压力测试，但不属于任务定义的 C 流通盘，因为绝大多数尚未发行。

三情景共同指向一个结论：已发行股数决定今天的市值，当前可交易盘影响短期冲击，潜在可售供给影响未来压制，授权上限决定更远期的稀释容量。四个分母都重要，但不能合并成一个看似精确的 fully diluted 数字。更新时应按 A→B→C 的方向记录状态迁移：新登记、新持有期届满、新 Form 144 或具体 shelf 补充文件，才把证券从“潜在”移向“可售”。

13. 控制权敏感性：20m 股由一人买与多人买差别巨大

现有文件只称若干非美国投资者，公开版签字页没有姓名和各自数量。若 20m 全归一个独立买方，该主体对 B 类具有约 70.1%的经济持股，并可能成为最显著的新股东；若平均分给许多互不关联的买方，任何单一方可能都没有申报门槛以上权益。创始人的超级投票权使其即使经济占比降至约 18.4%，机械估算仍有约 42.9%总票权；但是否能单独控制普通决议，还取决于真实股数、出席、类别表决和其他持有人是否一致行动。

因此“控制权变化”必须拆成三层：经济权益是否被稀释、法定投票权是否过半、实际治理是否能被其他股东协调挑战。9 月交易明确完成第一层变化，对第二层只提供估算，对第三层几乎没有公开信息。后续 13D/13G、股东名册、董事变更或重大合同才可能闭环。没有买方姓名时只列这些事实和条件，不把 Lida、Viner、OGBC 等历史参与者自动代入新交易。

同样，不能从“没有立刻提交 13D/13G”反推每名买方必然低于门槛。外国私人发行人的持有人身份、申报期限、受益所有权归集和豁免需要逐案分析，公开文件又可能存在时间差。本页只把后续所有权申报列为验证点。若未来文件显示某买方与创始人、配售代理或历史融资方有关联，应回溯重算非关联公众持股、投票权和 Rule 144 场景；在那之前，关联关系保持未知。